作者：张立辉 李寒芳 谭忠富

　　论文摘要：对发电企业高管人员的薪酬影响因素的研究，可以促进高管薪酬对企业业绩的激励作用。以具有代表性的发电类上市公司为研究对象，从公司业绩、公司规模、公司所处地区、国有股比例以及公司的成长性等影响高管人员薪酬的诸多方面提出了假设，运用spss统计分析软件进行研究分析。证实企业高管薪酬与企业业绩有明显的相关关系，但是与企业规模、企业成长性、企业国有股比例和企业所处地区并没有明显的相关关系。
　　论文关键词：人力资本；发电企业；高管人员薪酬；上市公司业绩
　　厂网分开、在发电侧引入竞争已经基本实现之后，随着电力供应紧张形势的缓解和“竞价上网”的实施，发电企业的竞争将会日趋激烈。因此发电企业必须强化经营管理，打造和提升企业竞争力。高管人员是企业的领军人物，对高管人员制定和实施合理有效的薪酬激励，是提升发电企业竞争力的重要方面。但电力行业是公用事业，原来属于自然垄断领域，电力体制改革之初就曾因行业职工收入太高而饱受批评与攻击。那么，发电企业高管人员的薪酬收入究竟受哪些因素影响、是否对提升公司业绩起到良好作用呢?本文试图通过实证研究探寻答案。WWW.11665.COM
　　不同的理论基础对于高管薪酬影响因素研究的侧重点不同。代理理论认为，公司的业绩水平是决定高管薪酬的关键因素，应该将高管薪酬与公司业绩联系起来，以达到有效的激励作用；管理理论则认为公司规模是影响高管薪酬的重要因素，随着企业规模的扩大，高管薪酬水平也应该随之上升;人力资本理论则认为人力资本在高管薪酬决定中起重要作用，jensen和murphy较早开展这方面的研究，他们通过回归分析发现大型公众持股公司的业绩和它们的经营者的报酬有微弱的相关性；李琦通过选取1999和2000年国内各300多家上市公司进行实证研究发现，上市公司会计业绩与上市公司高级经理薪酬基本不相关，而公司规模、国家股比例、地理特征对薪酬水平的决定有明显而一致的作用。发电上市公司是中国证券市场的重要力量，也是电力行业中较早走向公司化、股份化、市场化的企业，其高管人员薪酬处于什么样的水平、受哪些因素影响、是否合理，具有很重要的研究意义和借鉴意义，但目前几乎没有这方面的研究。
　　1研究对象与假设模型
　　1．1样本企业　　
　　研究对象为截止到2003年底已上市的发电类企业，研究范围为2002～2003年。截止到2003年底，已上市的主营业务为发电(发电收人占总营业收人的50％以上)的企业共有42家。考虑到部分企业是2003年底上市，因而缺少2002年数据，同时剔除一些数据披露不完整的企业，最终研究对象为：2002年38家，2003年42家。
　　1．2变量说明
　　变量的选择主要研究了企业的业绩、规模、成长性、所处地区以及我国特有的国有股比例等因素对企业高管薪酬的影响。由于样本企业绝大部分是国有企业改制上市，在国有企业“能人经济”模式下，公司主要经营者是薪酬激励的最主要目标，因此本文选择金额最高的前3名高管人员的报酬总额作为薪酬数据。同时因发电上市公司并未普遍采用股票期权作为激励手段，研究所用的薪酬数字并不包括股票期权和股票收人；因高管人员职位消费和隐性收入并未在年报中披露，且不具有正激励作用，故薪酬数据也不包括职务消费和隐性收人。在上市发电企业的经营业绩方面，由于净资产收益率(r0e)是反映股东盈利能力的国际通用指标和杜邦体系的核心，我国对上市公司的盈利要求也是以此为主要指标，因此选择净资产收益率作为业绩指标。关于发电上市公司的规模和成长性，一般用权益装机容量及其增长率衡量比较合理，但因许多公司的装机容量数据未披露，故用总资产及其增长率表征。见表1。

　　1．3研究假设与模型
　　假设1：企业高管薪酬水平与公司业绩存在正向相关关系。
　　按照代理理论的观点，企业高管的薪酬水平应该与企业业绩挂钩。业绩水平包括多方面，主要是企业股票价格在股票市场的表现和企业会计业绩。普遍认为我国股票市场投机性太强，影响股票价格的因素除了企业经营状况之外还存在许多其它不确定性因素，因此在此仅考虑企业会计业绩。
　　假设2：企业高管薪酬水平与公司规模存在正向相关关系。
　　根据管理理论的观点，公司规模越大，公司管理层级就越多，而各层级之间的薪酬客观上存在差异；规模大的公司相对于规模小的公司，高管人员面临的环境更为复杂，要求的管理能力更高。就发电企业而言，改革之前企业的资产规模和装机容量大小往往与其行政级别挂钩，也体现到高管人员的报酬水平上。因此，按正相关假设。
　　假设3：企业高管薪酬水平与公司的成长性存在正向相关关系。
　　成长性影响到企业股票在证券市场的表现，影响到股票价值的增长。股票市场对于成长性好的企业评价较高，因此股东倾向于对成长性好的企业的高管人员支付更高的报酬，以更好激励高管人员。而在电力总体供应形势紧张的现阶段，发电企业经营效益的提高很大程度上依赖于装机容量的扩大即公司规模的成长。故按正相关假设。
　　假设4：企业高管薪酬水平与国有股比例存在负相关关系。
　　我国的发电上市公司大多是由国有企业改制而成的，国有股在上市企业的股本结构中占有很大的比例。一般而言，国有企业的管理人员有着相对严格的工资等级与标准，因此企业国有股所占的比重越大，企业高管人员所受到的约束程度就越大，高管人员薪酬水平的增长将受到更多的限制。
　　假设5：东部地区较中西部地区的发电上市公司的高管人员薪酬水平高。
　　由于我国东部地区相对而言要比中西部地区发展更快，物价和消费水平普遍更高，东部地区企业薪酬水平也相应高于中西部薪酬水平。需要说明的是，研究对象中吉电股份和龙电股份地处吉林和黑龙江，在地理位置上属于东部，但因这两地的经济发达程度和物价水平与大部分中西部地区相当，在研究过程中将其列入中西部范围。
　　根据以上假设，构建出如下模型，并运用统计分析软件spss11．0对该模型和数据进行统计回归分析和假设检验。

　　2相关与回归分析
　　2．1样本总体描述
　　表2为2002、2003年各个公司金额最高的前3名高管人员薪酬总额和各研究变量的总体描述性结果。从表中可以看到高管人员薪酬和资产规模在2003年有不小程度的提升。而表征业绩的指标净资产收益率和成长性指标都有所下降。国有股比例略有上升，但是由于其基数较大，3个百分点的变化并不是十分明显，基本上同2002年持平。


　　2．2模型的相关与回归结果
　　表3和表4为变量的相关关系矩阵。由表3可见，2002年在其他条件不变的情况下仅净资产收益率和地区变量与高管薪酬水平有相关关系，其中净资产收益率的相关关系显著。

　　表4显示2003年其他条件不变情况下净资产收益率、总资产、地区变量和高管薪酬有显著的相关关系。

　　表5为高管人员2002年和2003年的薪酬影响因素模型的回归结果，可见2002年的模型对该年的薪酬水平解释程度为25．1％，f值在0．05水平上显著，说明多个自变量与因变量mp之间存在线性相关关系。2002年检验结果中各变量的符号与预期的相同，但仅有净资产收益率通过了显著性检验，支持假设一，其他假设均未通过检验。2003年的模型对该年的薪酬水平解释程度为14．1％，f值在0．1水平上显著，说明多个自变量与因变量mp之间存在线性相关关系。2003年检验结果中除地区变量外其他变量的符号都与预期相同，但也仅有净资产收益率通过了显著性检验，支持假设一。

　　2．3考虑时间滞后因素的相关与回归结果
　　考虑到上市公司高管薪酬确定过程中可能会受到前期经营水平和经营成果的影响。因此，研究中计及了时间滞后因素的影响，以上1年度的经营业绩指标重新分析高管薪酬的影响因素，模型中采用的业绩指标为上一年度的业绩指标，以t一1表示。
　　表6和表7分别为2002年和2003年考虑到时间滞后因素的高管人员薪酬影响因素模型相关关系矩阵。剔除缺2002年数据的公司，2003年薪酬水平滞后模型的研究中样本数变为4o家上市公司。由表6可见，2002年其他因素保持不变，表征业绩的上1年度的净资产收益率和成长性指标以及地区因素与高管人员的薪酬水平有显著的相关性。假设一、三、五通过检验。由表7可见，2003年其他因素保持不变，表征业绩的上1年度的净资产收益率和企业规模以及地区因素与高管人员的薪酬水平有显著的相关性。这样，假设一、二、五通过显著性检验。

　　表8为对考虑到时间滞后因素的2002年和2003年企业高管人员薪酬影响因素模型的回归结果。可见2002年的模型对该年份的薪酬水平解释程度为11．6％，f值为1．973未通过显著性检验，说明多个自变量与因变量mp之间可能不存在线性相关关系。2002年检验结果中各变量的符号与预期的相同，但仅有上1年度的净资产收益率在0．1水平上显著。2003年的模型对该年的薪酬水平解释程度为34．4％，f值在0．01水平上显著，说明多个自变量与因变量mp之间存在线性相关关系。2003年检验结果中除了成长性指标外其他变量的符号都与预期相同，但除上一年度的净资产收益率外其他变量都未通过显著性检验。仅支持假设一。


　　3结束语
　　通过上述研究，可以得出以下基本结论。
　　3．1薪酬相对合理上市发电企业高管人员的薪酬并非高得离奇，相反，其在上市公司中仅仅略高于平均水平。
据统计，2002年中国沪深股票市场1221家上市公司，高管人员收入前3名最高者平均年薪14．77万元，2003年上市公司高管人员收入前三名最高者平均年薪19．9万元[5,6j。而根据表1，2002年发电上市企业高管人员收入前3名最高者平均年薪为l6．27万元，2003年为20．24万元，比上市公司平均水平分别高出10．2％和1．7％，可见，在总体上市公司中仅处于中等略偏上的水平。如果年报数据真实并且不考虑职位消费和灰色收入，通过对上市公司的横向比较，可以得出结论，发电上市企业高管人员的薪酬总体来说处于合理的水平。
　　3．2需要增加激励方式
　　发电上市企业高管人员薪酬激励中，激励手段大多采用单一的现金报酬，而较少采用持股、期权等长期激励方式。在2002年的38家和2003年的42家研究对象中虽有27家上市公司存在高管人员持股情况，但每家公司仅少数几位高管人员持有绝对数量和比例都非常小的股份。薪酬激励基本采取现金报酬的方式，主要包括工资和奖金，激励目标主要是短期经营目标；而股权激励则更注重企业的长期经营业绩和企业的可持续发展。已参与到市场竞争中的上市发电企业，更应该、也更有条件进行股权激励的尝试。
　　3．3薪酬与会计业绩相关
　　在以净资产收益率作为会计业绩代表的条件下，研究发现，发电企业高管人员薪酬与其会计业绩都具有显著相关性。后来以总资产收益率替代净资产收益率作为会计指标进行分析，结果基本相似。
　　这说明薪酬设计考虑到了以会计指标表征的企业经营业绩因素。按照代理理论的观点，这是1个比较合理的现象。但是如果采用财政部等部门颁布的国有企业经营效绩综合指标，则不具有相关性。
　　国内外大部分研究都发现企业经营业绩与高管薪酬之间没有关系或仅存在微弱的关系，这与本文的研究结论不同。产生不同结果的原因可能来自行业的差异。一般文献研究中，没有按照行业选取中国上市公司作为研究样本；而不同行业企业其经营业绩、高管薪酬之间差异很大，罗跃龙的研究表明，公司业绩和高管薪酬关系产业类型的影响。因此本文的结论更具有现实意义。
　　3．4影响上市企业高管薪酬的其他因素
　　本文研究的影响发电企业高管薪酬的诸因素中，除经营业绩与高管薪酬具有显著相关关系外，其他因素与高管薪酬水平之间没有明显的关系。由于发电上市公司的年报中基本没有披露高管薪酬制定的原则，本文只能采用推断的方法来解释有关结果。
　　在文献4]、[9]的研究结果中，经营规模被认为是影响高管薪酬的重要因素。因为公司规模越大，经营复杂程度越高，高管人员付出的劳动就越多，因而需要更多的报酬激励。这个结果比较符合我国上市公司中国有股份占主体的大背景。计划经济时代国有企业形成了经营者按级别定报酬的管理制度，而经营者的级别往往与其企业规模和级别挂钩，故企业规模应该成为高管薪酬的影响因素之一。
　　关于公司成长性，对发电企业来说，企业成长性不仅是提高证券市场上的股票价值，在连续几年来电力供应偏紧的大背景下，企业和机组规模的扩张就意味着利润的增加、效益的增长。而上市公司成长性有赖于高管人员方方面面的努力与运作，因此成长性理应成为高管薪酬激励中应考虑的因素。对于区域差异，地区经济发展的不均衡以及由此带来的收入差距在当前中国经济发展中是1个现实存在。然而在本文的研究结果中，经营规模、成长性、区域因素等均与高管薪酬无关，导致这一情况出现的原因可能是由于上市发电企业薪酬体系正处于改革变动之中，原来的国有企业薪酬标准体系正在被打破，而正在形成的新薪酬体系中以上因素尚未得到体现。部分发电上市公司年报披露，薪酬制定原则正在从传统的国企岗位技能工资制向与经营业绩挂钩的报酬制度转变，也印证了这一点。