【摘要】 在实物券体系下，证券的持有与所有可以通过物权法上占有与所有的理论来解释和规范。但无纸化进程之后，证券不再具有实物凭证的形式，而是通过账户体系加以表现，其持有方式区分为直接持有与间接持有，由此权利人所享有的权利究属何种性质以及如何证明其权利之存在都成为值得关注的问题。然而从规范分析的角度来看，我国相关法律制度仍基本停留在实物券阶段，对无纸化证券的特性缺乏足够的认识，非常典型地体现出规范与实践之间的疏离。
【关键词】无纸化证券；持有；所有；规范分析
【正文】
一、问题的由来
随着证券存管机构的逐渐统一及其服务范围的扩展，渐渐地，实物券完全不必取回，因为证券存管业务已经覆盖整个交易范围，而证券存管机构可以通过账户来记录证券持有人的权益变动。这一转变被称为证券的固化(immobilization) 。既然实物券的交付已不再是转让证券权益所必需的要件，实物券的纸面形式就失去了重要性，于是再发行证券时就可以将印制证书的成本节约下来，只以账户数据来记载和区分证券权属。这就是证券的无纸化(dematerialization) 。证券固化体系是一种很实用的体系，但实现无纸化会使这个体系得到更大的提高。[1]
与实物券相比，无纸化证券更加符合低成本高效率的要求，因此受到现代证券交易市场的欢迎。目前，国际主要证券市场均已采用了无纸化证券体系，但实现程度各有不同。英国、美国等有着长期实物券历史的证券市场仍保留着实物券体系的痕迹，法国已完成向无纸化证券体系的转变，但在少数情况下还保留着以证书形式代表的证券，澳大利亚则实现了较为彻底的无纸化证券体系。wwW.11665.cOm目前，我国香港证券市场正逐步推进证券无纸化。[2]自1991年始，上交所开始推行证券无纸化，至1999年，在我国大陆证券市场上，证券发行和交易彻底实现了无纸化。[3]
无纸化证券带来的第一个实质性问题就是：如果证券本身不再以纸质甚至不再以任何物质载体来表现，投资者如何持有证券，如何证明其证券权益？ 尤其是，如果我们把无纸化证券放在社会背景下考察的话，怎样界定无纸化证券的所有权归属，又怎样使这种界定获得公信力呢？ 这绝非无纸化证券的个体持有者能力所及，需要有一种特殊的制度设计使无纸化证券的权利界定具有社会公信力。这种制度就是证券登记与证券存管制度。
所谓证券登记，是证券发行人或其委托的证券登记机构对具体证券持有人及其证券权利的归属与变动进行记录的制度。证券存管，则是指证券存管机构或其代理人受投资者委托，为其开立证券账户，代其保管证券并管理证券权益的行为。一个统一的证券市场往往有统一的中央证券存管机构(central securitiesdepository， csd) ，该机构可以将物理形式的证券固化(immobilization)或者实现证券无纸化(dematerialization) ，从而使证券表现为电子记录，证券交易得以通过簿记系统进行。中央证券存管机构具备充分的社会公信力，因而能够在确定证券权属方面发挥举足轻重的作用。由于有中央证券存管机构的存在和运行，证券持有人的名字不一定直接载入证券发行人所置备的名册上，正因为如此，证券的持有方式有了直接持有与间接持有的区分，也正因为如此，证券的所有者或曰证券权益享有者就需要有合法有效的方式证明自身的权利或利益。
二、无纸化证券的直接持有与间接持有
(一)证券持有方式的分类
按照投资者是否以其自身名义记载于证券发行人所备证券持有人名册，可将证券持有方式划分为直接持有(direct holding)与间接持有(indirect holding) 。有时，也将它们分别称为受益人(beneficial owner)登记和名义持有人(nominee)登记。
十国集团中央银行支付与结算委员会(cpss)与国际证监会组织技术委员会(iosco technical committee)于2001年联合发表的《证券结算体系建议》中对直接持有与间接持有是这样来界定的： 1.在直接持有体系中，证券受益人(a)在发行人的正式登记册上体现为法定所有人(而且，如果该证券被要求以证书的形式代表，则以所有人的名义发出证书)或者(b)占有无记名证券。证券发行人、中央证券存管机构及其参与人以及第三方权利主张人都应当尊重所有人基于发行人正式登记册的记载或占有证券而对该证券所享有的权利和利益。2.在间接持有体系中， (a)名义人在发行人的正式登记册上体现为法定所有人，而受益人(或受益人委托的中介机构)在名义人的簿记上体现为证券所有人或者(b)受益人持有的证券存于中介机构，由该中介机构维护账户记录以反映受益人对该证券所享有的权利和利益。受益人在间接持有体系中所享有的权利和利益通过名义人或相关中介机构的簿记上的账户来进行转让。[4]
在这一权威定义中，对直接持有与间接持有的界定都是分别从两个方面进行的，其中第一个方面是针对无纸化证券或记名实物券，而第二个方面则是针对无记名实物券。由于我国证券发行与交易都已实现无纸化，为了简化理解，此处对实物券的持有问题略过不提，单看第一方面关于无纸化证券持有方式的界定。
可以明确，判断证券持有方式的依据是考察投资者是否以其自身名义记载于证券发行人所备证券持有人名册。需要强调的是，应当将这一标准与判断证券登记法律关系或证券存管法律关系的标准区分开来，后者考察的是，投资者是否以其自身名义记载于证券登记机构或中央证券存管机构的簿记系统。这两个问题的区分是非常重要的。因为以自身名义记载于证券登记机构或中央证券存管机构的簿记系统的投资者，并不一定就能以其自身名义记载于证券发行人所备证券持有人名册，这取决于证券登记机构或中央证券存管机构的有关制度安排。比如机构投资者作为一般参与人而非“投资者户口”使用者以其自身名义记载于香港中央结算系统，但其存入中央结算系统的证券会以香港结算代理人有限公司的名义登记在证券发行人的证券持有人名册上。
值得注意的是，虽然证券登记与证券存管机制对于证券持有方式确实有影响，但绝不可将证券持有问题与证券登记或证券存管问题混为一谈。在关于证券持有体系的文章中，有这样一种观点流传甚广，该观点认为“由于证券托管系统是由至少两层的多层次托管机构组成，而中央证券登记结算机构只为其参与人提供服务，因而即使证券以投资者的名义直接登记，投资者也只与直接证券托管机构(一般为其证券经纪商)有直接的契约关系，仍然以间接方式持有证券。”[5] 笔者认为，这一观点严重混淆了证券持有方式与证券存管法律关系这两个不同的问题，引起证券持有方式分类标准的混乱，是应当再加斟酌的。
综上，区分证券持有方式的唯一标准就是考察投资者是否以其自身名义记载于证券发行人所备证券持有人名册。区分证券持有方式的意义主要存在于两个方面：其一，判断投资者与发行人之间是否存在直接的法律关系：其二，持有证券的方式关系到投资者所享有的证券权利的性质以及该证券权利的证明方式。下文简述证券持有方式对投资者与发行人之间法律关系的影响之后，将专题论述无纸化证券的权利性质与权利证明。
(二)证券持有方式对投资者与发行人之间法律关系的影响
证券以受益人名义登记抑或以中介机构的名义登记，对证券本身所代表的权利内容并没有影响，但是对投资者如何持有证券、如何行使其对证券的权利、对谁主张其证券权利这一系列问题有重大影响。
当证券以受益人名义登记于发行人的证券名册也即投资者直接持有证券时，投资者与证券发行人之间存在着直接的法律关系，这意味着：投资者可直接向证券发行人主张权利，直接从发行人那里受领股息和分派，直接从发行人那里接收委托投票征集书等。也可能，这些工作由证券登记机构来承担，此时证券登记机构应当被视为发行人的代理人。
但是，如果证券以中介机构的名义记载于发行人的证券名册，则投资者间接持有证券，其与证券发行人之间不存在直接的法律关系。此时，对于发行人而言，其分派股息或传达信息时只要针对证券名册上的名义人即可，投资者不能直接向证券发行人主张权利。
三、无纸化证券的权利性质与权利证明
在实行无纸化体系的国家中，有些国家依然保留着股权证书或证券凭证，比如《美国特拉华州普通公司法》第158节规定，发行人可自行决定发行以证书形式代表的证券还是无纸化证券，即使发行人决定发行无纸化证券，投资者也可以要求发行人或者证券登记机构为其制作和签发证书。[6]这样，如果投资者偏好以占有证书的形式来证明其证券权利，其要求是可以得到满足的。
但是，无纸化证券体系本身也应当提供符合无纸化特点的相应规则。在那些已经完全实现无纸化发行与交易的国家和地区，比如澳大利亚以及我国大陆，是没有股权证书的，证券发行人也不会为了满足个别投资者的需求而专门签发股权证书。那么，我们必须考虑，投资者对于无纸化证券所享有的权利以何种方式予以证明？ 其权利性质又是怎样？
对于无纸化证券而言，影响其权利证明及权利性质的关键因素就在于证券持有方式。正如cpss-iosco technical committee 对直接持有与间接持有的界定所表达的那样，直接持有体系与间接持有体系的主要区别就在于：在直接持有体系中，投资者是证券的法定所有人，而且，投资者可依据发行人的正式登记册中的有关记载有效证明其所有权：然而，在间接持有体系中，投资者的名字没有记载于发行人的正式登记册，其对证券所享有的权利并非法定所有权。直接持有机制具有更大的确定性，间接持有机制则有利于减少交易成本，而市场主体之间的风险分配机制是决定如何持有证券的关键因素。[7]
为了便于讨论，我们姑且以最为笼统的“证券权利”这一概念来涵摄直接持有和间接持有体系中投资者对证券的权利，现在我们已经明确在直接持有体系中投资者所享有的证券权利就是证券所有权。在美国，直接持有体系与间接持有体系并存，《美国统一商法典》(american uniform commercial code，ucc)根据证券持有方式来区分证券权利的性质，其相关规定正可给我们以更多的启发，尤其是关于间接持有体系中的权利性质与权利证明。
(一)ucc关于证券权利的规定
在ucc的重述中，它是这样来区分证券的直接持有体系与间接持有体系的：在传统的以书面形式为基础的证券持有体系和1978年ucc修正案所设想的无纸化证券持有体系中，证券的受益人与发行人之间存在直接的法律关系，这时可以认为投资者直接持有证券。对于不记名证券，凭证的占有人可直接向发行人主张权利。对于记名证券(无论是凭证式证券还是无纸化证券) ，在发行人或者其过户代理人的登记簿上被记载为所有人的记名所有人与发行人之间有直接的法律关系。
与此形成对比的是，在证券的间接持有体系中，发行人的登记簿并不显示全部的受益所有人的身份，而是将特定发行期的发行在外的大部分证券在它的登记簿上记载为托管机构所有，托管机构转而在其登记簿上记载为它的参与人(银行或经纪人)所有，这些证券中介人又在自身的登记簿上记载为它的客户所有。以上评述阐明，在直接持有体系中，证券的所有权通过凭证的占有或者发行人或其过户代理人的登记簿的有关记载得到证明，而在间接持有体系中，这一规则无法适用。事实上，ucc重述明确指出：“凭证式证券和无纸化证券的差别并不是作为证券的一个固有属性， 而是指所有权的证明方式的差别。”[8]
值得注意的是，在ucc重述中，直接持有体系比本文所界定的直接持有体系范围要广，它包括了凭证式证券体系和无纸化证券的受益人登记体系。所以从本文的概念出发，上述评述内容可转化为这样一个命题：在受益人登记体系(即本文所界定的证券直接持有体系)中，证券所有权通过发行人或其过户代理人的登记簿的有关记载加以证明。
那么，在名义人登记体系(即证券间接持有体系)中，法律又是怎样保护投资者对证券所享有的权利呢？ 在修订后的ucc第八篇中，新的第五章专门为间接持有体系设定了新的规则。其所采用的方法，就是“描述通过证券中介人持有证券的人享有的一整套权利的核心， 然后为这套权利取一个名字”。[9]这个名字就是“证券权益”(security entitlement) ，而证券权益的概念又与“证券账户”(security account)紧密相联。具体条文如下：
《美国统一商法典》第8-501条证券账户：从证券中介人处取得证券权益
(a)“证券账户”指依据一项协议，贷记或可以贷记金融资产于其中的账户。根据该项协议，管理证券账户的人保证它为之管理账户的人有权行使由金融资产构成的权利。
(b)除(d)和(e)另有规定外，某个人取得证券权益，如果证券中介人：
(1)依据账簿记录表示某项金融资产已经贷记他的证券账户：
(2)为贷记他的证券账户，从他那里接收一项金融资产或为他取得一项金融资产，并接受了该项金融资产：或者
(3)依据其他法律、条例或规则，负有把某项金融资产贷记他的证券账户的义务。
(c)如果(b)中的任一条件得到满足，即使证券中介人本身没有持有金融资产，某个人也享有证券权益。
(d)如果证券中介人为某个人持有一项金融资产，该项金融资产以这个人的名义登记或应按照这个人的指示付款或记名背书给这个人，并且还没有背书给证券中介人或空白背书，则这个人应当被视为直接持有该项金融资产，而非对该项金融资产享有证券权益。
(e)证券的发行不产生证券权益。
在ucc中，“证券权益”特指，间接持有体系中，通过证券中介机构开立证券账户而持有证券的主体，对金融资产享有的权利和财产利益。从某种意义上来说，我们可以认为它是直接持有体系中的证券所有权在间接持有体系中的对应性权利，两者的共同上位概念是“基础证券”(underlying securities) 。对ucc第8-104条进行的正式评述中称：“第八编使用的术语‘证券’(及关联词‘证券凭证’和‘无凭证证券’)和‘证券权益’的区别，对应于直接和间接持有体系的区别。例如，凭证式证券既可以直接持有也可以通过中介人持有，取得对证券凭证的占有和取得证券权益两者都是持有基础证券的方式。” [10]在这里，“基础证券”是一个抽象了的概念，笼统地指由购买证券衍生出的一系列权利和义务，可以认为，这个概念与本文所使用的“证券权利”具有同等意义。
“证券权益”的内容非常广泛，几乎可以说ucc第八编第五章的全部内容都是对证券权益进行的细化和解释。概括地说，证券权益是财产利益的一种形式，它蕴含着对中介人的对人权，比如要求中介人必须维持足够数量的金融资产的权利。但证券权益的内容不限于此，因为ucc第8-503条规定证券中介人为权益持有人持有的金融资产不是中介人的财产，不受中介人的普通债权的追及，可见证券权益的效力要高于对人权。
由此可见，证券权益是ucc在间接持有体系下对那些通过中介人持有证券的主体所享有的权益的一种概括，其对应于直接持有体系下的证券所有权。根据上述第8-501条的规定，当证券中介人将金融资产贷记投资者的账户，投资者便取得了证券权益。也就是说，投资者享有证券权益是以其证券账户上的贷记记录来加以证明的。
(二)以账户为中心的无纸化证券权利体系
ucc在关于证券权利的规范体系中提出了一个非常重要也非常关键的概念，即“证券账户”。这个概念应当成为无纸化证券权利体系的核心概念之一。因为当证券本身遁于无形时，只有账户才能有效区分证券权属。
以账户来归集财产，是社会经济发展到一定阶段即社会成员所拥有的财富在数量上比较可观、在形态上呈多样化时为了更方便地持有财产而采用的管理方式。在现代社会里，账户遍布于经济领域的各个角落，如在银行存款会有储蓄账户，通过互联网获得服务也需要相应的账户。账户代表着开户人基于特定目的、以特定方式存储的财产集合，这类财产可能是实体财产，也可能是虚拟财产。从这个意义上来说，账户是现代人持有财产、管理财产的一种工具，它可以反映多种信息，包括开户人信息、资产信息、资产流转信息等。随着交易形式的演进和电子技术的发展，归入账户的财产仅以电子数据或象征形式表现，这时管理账户就需要有一套确定的制度体系，账户管理就这样逐步制度化了。
现代证券账户管理制度的一大特点是层位化，即不同层位的管理人维护不同的簿记系统，这样在财产权利和账户权利的行使上就可能存在财产受益人与账户名义人之间的分离，这正是间接持有体系给证券权利的认定带来的困扰。
无纸化证券权利体系正是在克服这个困扰的基础上形成的。根据国际证券监管机构cpss-ioscotechnical committee关于直接持有与间接持有的界定和ucc关于证券权利的规定，我们可以账户为中心将无纸化证券权利体系的内容大致归纳为如下几点：
第一，依据投资者是否证券发行人所备证券持有人簿记中的账户名义人，判断投资者持有证券的方式。如果在证券发行人所备证券持有人簿记中，投资者就是账户名义人，则该投资者直接持有证券。如果在证券发行人所备证券持有人簿记中，投资者不是账户名义人，则该投资者间接持有证券。
第二，在直接持有体系中，投资者根据其在证券发行人所备证券持有人簿记系统开立证券账户的事实对该账户下的证券资产享有所有权。
第三，在间接持有体系中，投资者根据其在中介机构处开立证券账户的事实就该账户下的证券资产享有法律所规定的包括对中介机构的请求权在内的一系列权益。
四、关于证券所有权证明问题的规范分析
在我国证券市场上，中国结算公司为投资者开立证券账户，投资者直接以其自身名义持有证券，因此，投资者对证券的持有方式为直接持有。在这种直接持有体制下，投资者对其账户中的证券所享有的权利为证券所有权。
证券所有权的证明包含两个层面：其一，在静态意义上，如何证明权利主体对证券享有的所有权？ 其二，在动态意义上，证券所有权的转让须履行何种法律程序方可生效？ 两者是有内在联系的，比如，对于无记名实物证券，对证券的占有即可证明证券所有权，而证券所有权的转让亦仅需交付证券。故而，在对证券所有权的证明问题进行考察时，与前述两个层面相关的法律规范均可纳入视野。
在研究证券所有权证明这个问题时，本文所关注的成文法主要包括公司法、证券法、证监会发布的监管规则及证券登记结算机构公布的业务规则等。
1.《公司法》的规定
我国现行《公司法》(指2005年10月27日修订后的公司法，下同)没有明确使用“无纸化”这一用语，当然也就不可能明确告诉我们，无纸化证券的所有权应当怎样得到证明。但是这部法律中仍然有一些分散的法律条文可能对这个问题有所帮助，所以我们的首要任务是辨别无纸化证券的所有权证明应当适用公司法中的哪些法律规范，同时也排除一些无法适用的法律规范。一个较为便利的分析途径，就是将无纸化证券与公司法所提及的证券分类联系起来，看看它可以被何种证券所涵盖。
从大的章节来说，现行《公司法》首先从公司的种类出发将公司资本分为：有限责任公司的出资、股份有限公司的股票、上市公司的股票。与无纸化证券最为切近的概念是上市公司的股票，因为上市公司的股票在证券交易所上市交易，当然符合整个交易系统的无纸化要求。遗憾的是，关于上市公司的股票的所有权证明问题，《公司法》并未涉及太多，仅在第145条规定，上市公司的股票依照有关法律、行政法规及证券交易所交易规则上市交易。对于公司债券，《公司法》第160条第2款有相似的规定。除上市公司的股票外，与无纸化证券较为切近的是股份有限公司的股票。《公司法》第五章“股份有限公司的股份发行和转让”第129条第1款提及股票的形式，规定“股票采用纸面形式或者国务院证券监督管理机构规定的其他形式”。这里，“国务院证券监督管理机构规定的其他形式”就包括了无纸化证券的形式。
在《公司法》中，对股份有限公司的股票进行的最重要的分类当属记名股票与无记名股票。按照《公司法》第130条、140条和141条的规定，公司发行的股票，可以为记名股票，也可以为无记名股票，但是向发起人、法人发行的股票应为记名股票：记名股票，由股东以背书方式或者法律、行政法规规定的其他方式转让，转让后由公司将受让人的姓名或者名称及住所记载于股东名册：无记名股票的转让，由股东将该股票交付给受让人后即发生转让的效力。《公司法》第157条和第161条对公司债券有极为相似的规定。
但是，《公司法》没有界定何为记名股票、何为无记名股票。笔者注意到学界在这一问题上的观点有一些细微的差异。一种观点认为，记名股票与无记名股票是以是否在股票票面和股东名册上记载股东姓名为标准进行的分类：记名股票是在股票票面和股东名册上明确记载股东姓名的一种股票，否则为无记名股票。[11]第二种观点认为，依股东姓名是否记载于股票，股份分为记名股与无记名股。[12]两种观点的分歧在于，对股东名册记载股东姓名的法律效力认识不同。关于股票的转让，两种观点都认同，记名股票因背书交付而发生转让效力，无记名股票因交付而发生转让效力。
从上述观点自身体系来说，第二种观点在逻辑上比较周延。但从某种意义上来说，第一种观点具有一定的开放性，它带给我们这样一种启发：如果股东名册上记载股东姓名是认定记名股票的实质标准，那么直接持有体制下的无纸化证券也可以被认定为记名股票，只不过它不具有票面形式、无从在票面上记载股东姓名罢了。如果把无纸化证券视为记名证券的话，按照记名证券的理论，无纸化证券的所有权将通过发行人或其代理人置备的证券持有人名册中的相应记载得到证明。
综上，《公司法》在无纸化证券所有权证明问题上有两方面的作为：其一，它引导我们在“有关法律、行政法规及证券交易所交易规则”中寻找上市股票和债券(这些都属于无纸化证券)的转让规则：其二，它启发我们在学理上设想把无纸化证券归于记名证券，并通过发行人或其代理人置备的证券持有人名册中的相应记载来证明无纸化证券的所有权。这种设想和推理与ucc的规定是一致的。
2.《证券法》的规定
无纸化证券的集中交易是我国《证券法》的重要调整对象，但即便如此，《证券法》亦无一处使用“无纸化”的用语。该法第41 条对证券形式的规定与《公司法》如出一辙，规定证券交易当事人买卖的证券可以采用纸面形式或者国务院证券监督管理机构规定的其他形式。无纸化的证券形式再次隐没在“国务院证券监督管理机构规定的其他形式”的话语中了。
就无纸化证券所有权的证明而言，《证券法》第160条是不容忽视的。该条共有3款内容，第1款规定，证券登记结算机构应当向证券发行人提供证券持有人名册及其有关资料：第2款规定，证券登记结算机构应当根据证券登记结算的结果，“确认证券持有人持有证券的事实”，提供证券持有人登记资料：第3款规定，证券登记结算机构应当保证证券持有人名册和登记过户记录真实、准确、完整，不得隐匿、伪造、篡改或者毁损。
这条法律明确地告诉我们，由证券登记结算机构来确认证券持有人持有证券的事实。条文中涉及到的相关文件有二，一是证券登记结算机构为证券发行人提供的证券持有人名册及有关资料：二是证券登记结算机构进行的登记过户记录。我们无从知道二者之中何者具有最高、最终的法律效力，如果对法律条文作严格的字面解释，我们甚至无法确信具有最高、最终法律效力的文件必居其一。
此外，与无纸化证券所有权最相关的用语应为“证券账户”。现行《证券法》的条文中出现了两类与证券相关的账户。一是《证券法》第111条规定投资者应在证券公司开立证券交易账户。二是《证券法》第166条第1款规定，证券登记结算机构应当按照规定以投资者本人的名义为投资者开立证券账户。根据《证券法》第160条传递的信息，证券登记结算机构是有权确认证券持有人持有证券的事实的机构，因此我们可以认定，较之证券公司为投资者开立的证券交易账户，证券登记结算机构为投资者开立的证券账户对于无纸化证券的所有权具有更高的证明效力。而且，在实践中，证券公司为投资者开立的证券交易账户并非独立存在的账户，它只不过是证券登记结算机构为投资者开立的证券账户与证券公司为投资者开立的资金账户的统称而已。
但是，最关键的问题在于，证券登记结算机构作出的无纸化证券所有权证明是否具有最高、最终的法律效力？《证券法》没有给出明确的回答。
3. 监管规则及业务规则
现行《证券法》第179条第1款明确授权国务院证券监督管理机构依法制定有关证券市场监督管理的规章、规则，因此我国证监会发布的监管规则是具有法律效力的。证监会发布的《证券交易所管理办法》(2001) ，出现了一则令人惊喜的法律条文。该《管理办法》第73条明确规定：“在无纸化发行和交易的条件下，证券登记结算机构提供的证券持有人名册是证明证券持有人权益的有效凭证。”
如果这就是追寻的终点，无纸化证券所有权的证明问题将有一个确定无疑的答案。但事实并非如此。该《管理办法》第68条规定证券登记结算机构在其职能范围内制定和修改的业务规则报证监会批准后生效。这意味着，通过法律法规的层层授权，证券登记结算机构发布的业务规则也是具有法律效力的。
相关业务规则为中国结算公司《证券账户管理规则》(2002) 。根据该文件第1. 4条和第3. 14条，投资者所持有的证券账户可以证明其对账户中登记的证券享有权利，这种权利就是我们前面已经界定的，直接持有体制下的证券所有权。
至此，我们可以肯认，对于无纸化证券的所有权，证券持有人名册与证券账户都具有明确的证明效力。
4. 最高人民法院司法解释
最高人民法院于2003年11月3日发布《关于审理公司纠纷案件若干问题的规定(一) 》(征求意见稿) ，以较为务实的方式对有限责任公司、股份有限公司及上市公司股权证明问题加以规定。该文件第14条提及诉讼主体确认股权需证明的事实包括该主体已为公司章程或者公司股东名册记载为公司股东。第16条则规定，通过证券交易市场购买上市公司股份者可以股票交易记录证明其股东身份。作为具有最高权威的司法机关，最高人民法院发布的司法解释当然具有重要意义，但此征求意见稿的法律效力尚未确定，所以在此仅作为参考性文件提出，不过该文件对于证券交易诉讼显然具有毋庸置疑的指导意义。
承上，在明确的法律文件的支持下，有三种具体凭证具有证明(无纸化)证券权利的效力，即证券持有人名册、证券账户、股票交易记录，三者具有内在关联。以证券持有人名册来证明证券权利，是传统公司法在记名证券权利证明方面的规则。美国ucc重述也肯认，在受益人登记体系(即本文所界定的证券直接持有体系)中，证券权利通过发行人或其过户代理人的登记簿记载加以证明。
但是，如果以证券持有人名册来证明无纸化证券权利，可能会带来举证成本高的问题。一方面，证券持有人要花费成本与证券发行人或其代理人取得联系，从而能够提交证券持有人名册进行举证，这在实践中是相当困难的，尤其是在要求以证券持有人名册原件进行举证的情况下：另一方面，证券发行人也会不胜其扰，在其数以万计甚至更多的证券持有人中，但凡发生涉及证券所有权的纠纷或讼事，证券发行人都必须配合证券持有人的举证要求，而在满足此类要求的同时，证券发行人的正常工作比如股东大会的召开等等极有可能遇到不便。
所以，对于无纸化证券而言，以证券登记结算机构为投资者开立的证券账户来证明投资者持有证券的事实，无疑是更为便利的。ucc在证券间接持有体系中也是以证券账户的有关记录来证明证券权益的。ucc第8-501条规定，当证券中介机构将金融资产贷记投资者的账户，投资者便取得了证券权益。也就是说，投资者享有证券权益是以其证券账户上的贷记记录来加以证明的。
但是，在电子化登记与存管体系下，证券账户本身也是抽象的，其数据存在于证券登记结算簿记系统中，所以必须以物质形式加以表现才能作为现实的证明文件。这就是最高人民法院提出“股票交易记录”的合理性所在。股票交易记录主要通过交割单和对账单来体现。
五、简要评述
在上文中，笔者按照法律效力从高至低的顺序来排列和分析有关证券所有权及其证明的法律与规则，巧合的是，这种排序还具有另一方面的逻辑性，即，随着法律效力的降低，这些法律文件与无纸化证券所有权规范之间的相关性却越来越明显。这或许会使我们产生这样一种隐忧，即具有较高效力的法律文件没有对无纸化证券的特性给予充分的关注。然而必须正视，在无纸化证券的背景之下，实物券时代的旧有规则不再具有适用空间，这将导致针对实物券而制定的法律规范无法合理而恰当地适用于市场现实，不仅使规范本身失去效用，也可能引起市场失序。
《物权法》的出台带来一线希望。新近实施的《物权法》首次将证券登记结算机构有关业务纳入到证券出质的法律规定中。该法第226条第1款规定：“以基金份额、股权出质的，当事人应当订立书面合同。以基金份额、证券登记结算机构登记的股权出质的，质权自证券登记结算机构办理出质登记时设立：以其他股权出质的，质权自工商行政管理部门办理出质登记时设立。”这是迄今为止基本法层面仅有的一条对证券无纸化特性予以关注的法律规范。以此为开端，我国法律体系理当与时俱进，对无纸化证券交易的制度需求作出富有成效的回应。
【注释】
[1]ad hoc committee on uncertificated debt securities. first report on uncertificated debt securities， system credit risk and samp le uncertificated debt indenture. bus. law. ， 1991.46， 913–916.
[2]郑晓舟：《香港交易所推广无纸化股票》，载《上海证券报》2004-06-01.
[3]高富平，马森述，孙红兵等：《证券登记结算数据电子化的法律问题研究》，载金颖主编：《证券登记结算重大法律课题研究报告》，中国证券登记结算有限责任公司，2005.第83页。
[4]cpss - iosco technical committee. cpss - iosco technical committee recommendation for securities settlement systems，20011，46–47.
[5]涂建，毛国权：《证券登记与托管的国际经验与中国实践——以证券所有权为基础》，载《证券法律评论(第2卷)》，法律出版社2002年版，第113页。
[6]虞政平：《美国公司法规精选》，商务印书馆2004年版，第345页。
[7]russella. hakes. ucc article 8： will the indirect holding of securities survive the light of day. loy. l. a. l. rev. 2002.35， 784
[8]美国法学会(ali) ，美国统一州法委员会(nccusl)：《美国及其正式评述(第二卷)》，李昊，刘云龙，戴科，高圣平译，中国人民大学出版社2005年版，第494–540页。
[9]美国法学会(ali) ，美国统一州法委员会(nccusl)：《美国及其正式评述(第二卷)》，李昊，刘云龙，戴科，高圣平译，中国人民大学出版社2005年版，第494–540页。
[10]美国法学会(ali) ，美国统一州法委员会(nccusl)：《美国及其正式评述(第二卷)》，李昊，刘云龙，戴科，高圣平译，中国人民大学出版社2005年版，第494–540页。
[11]赵旭东：《新公司法条文释解》，人民法院出版社2005年版，第251页。
[12]江平：《新编公司法教程(第二版)》，法律出版社2003年版，第195页。
