摘要：资本结构对企业的经营至关重要，随着现代企业制度的建立和资本市场的发展，经济全球化的进程的推进，资本结构是否合理，将直接关系到企业能否获得国际投资者的信任、能否在国际市场竞争中取得良好的经营业绩和长远发展。文章在分析我国企业资本结构的现状的基础上提出了优化资本结构的对策。

　　关键词：资本结构；合理性；策略
　　
　　资本结构就是公司资本的组合。广义的资本结构是指全部资本结构的构成及比例关系。不仅包括长期资本还包括短期资本，也即人们所说的财务结构。狭义的资本结构是指长期资本结构，即长期负债与长期资本的构成及比例关系，它反映了企业的长期尝债能力与长期财务风险。通常所说的资本结构也是指狭义的资本结构，即长期负债与股东权益的构成及比例关系。
　　
　　一、合理资本结构的衡量标准
　　
　　最佳资本结构应能使企业价值最大化或股东财富最大化。达到这个目标的途径主要有两个：一是实现企业息税前利润的最大化；二是充分利用财务杠杆作用，在企业息税前利润一定的情况下，使每股收益最大化。在资本市场，债务资本的筹资成本代价往往低于权益资本的筹资成本，所以实现上述目标是可行的，且债务筹资对企业经营管理层不具有经营方面的约束力，企业经营管理层对债务筹资具有一定的偏好。
　　在筹资实践中，究竟怎样衡量资本结构的最优模式和合理性，也就是确定债务资本在总资本中的比重。合理的资本结构应根据不同的企业、不同的发展阶段和不同的地域来判别，没有绝对的固定模式。wWW.11665.coM也只能在影响资本结构的影响因素的同时，利用一定的科学定量方法，来建立一种相对合理的资本结构。但以实现企业价值最大化和股东财富最大化为基本出发点，至少应包括以下几个方面：
　　（一）数量和规模
　　数量和规模能恰到好处地满足企业生产经营者对资金的需求。企业再生产过程的持续，是以资金的正常周转为前提的。如果资金供应不足，就会影响企业生产经营活动正常有序的进行，难以实现企业预期的息税前利润，更不用说企业价值最大化的实现了。反之，如果企业的资金过剩，造成资金积压，就会降低企业资金收益率。合理的资本结构必须保证资金在数量上和规模上能恰到好处地满足企业生产经营对资金的需要。
　　（二）投资报酬
　　投资报酬是衡量企业投资效益水平的重要指标。只有投资报酬达到最大化，才说明资本发挥了最好的投资效果，也才说明企业的资本结构达到了最佳程度。
　　（三）加权平均资本成本
　　加权平均资本成本最低，企业将以最低的融资获得所需的生产经营资金。在收益不变的情况下，筹资成本高低将决定企业投资收益水平和预期财务目标的实现。企业只有达到加权平均资本成本率最低，才能确保股东财富最大化。
　　（四）资产保持适宜的流动，并使资本结构具有弹性
　　投资报酬来自于企业对资产的运用能力。只有资产具有令人满意的流动性，资产周转才能达到相应的速度，投资才有可能实现息税前利润最大化。以资产的适宜流动为前提，能随时调整资本结构，才能逐步实现资本结构的最优化。
　　（五）合理的资本结构具有绝对性和相对性
　　合理的资本结构能在特定的条件下，使企业正常运转，保持高质量偿债信用，能够实现财富最大化，相对性是指合理的资本结构难以量化，并且它是相对于特定的行业，在特定时间和经营条件下的最优和合理。
　　
　　二、我国上市公司资本结构的现状
　　
　　企业资本结构是否合理直接影响着企业的经营业绩合格长远发展。按照资本结构理论，由于负债的节税效果，适度的负债对于企业降低筹资成本具有财务杠杆效应，一定比例的负债可以降低企业的综合资本成本；并且从理论上讲，以股东财富最大化为目标的上市公司在筹资战略决策上必然以追求最优资本结构为前提。然而纵观我国上市公司的资本结构，结果并非如此，根据有关资料分析，我国深沪两地的上市公司的资产负债率历年低于全国企业的水平，从负债结构来看，我国上市公司更不尽合理。我国现阶段上市公司资本结构主要存在以下几个方面的问题：
　　（一）重股权轻债权
　　从上市公司权益资本来看，存在对于股权融资的偏好。也许是出于对高资产负债率的心有余悸，我国企业一经股份制改造获准上市，便把股票融资作为公司融资的首选渠道，不但极力扩大发行额度，而且公司的分配方案也较少采取现金股利形式，而多以股票股利为主，上市公司把股票市场作为一块免费的蛋糕，试图得到更大的一块。统计表明，我国只有极少数上市公司发行过公司债券，与之鲜明对比的是各上市公司配股之风盛行。其实上市公司本身在获取贷款上比其他中小企业容易得多，但就目前上市公司自身而言，更倾向于权益性融资。
　　（二）股权的集中度相当高，多元化不够
　　根据2002年上市公司建立现代企业制度的检查资料统计，截止到2002年4月底。在沪、深两市上市的1175家上市的a股公司中，有控股股东的公司1051家，占89.4%，其中，国有性质的控股股东813家，占全部控股股东的77.4%。单一国有持股比例在50%以上的公司有390家，占全部上市公司的33.2%；持股比例在20%—50%的公司有387家，占全部上市公司的32.9%。两项相加，单一国有股东绝对控股或相对控股的上市公司占全部上市公司的66.1%。而且，我国上市公司不但第一大股东持股比例高，并且相当一部分上市公司的前五大股东之间，存在着密切的关联关系，前五大股东相互不独立。这说明我国“一股独大”的产权结构确实比较普遍。
　　（三）负债结构不合理，流动负债过高
　　在我国股票市场和国债市场迅速发展和规模急剧扩张时，企业债券市场却没有得到应有的发展，甚至急剧萎缩或徘徊不前，造成债券市场内部结构的不平衡，致使上市公司负债比率偏低。据统计，在我国上市企业中2000年企业债券发行额为63亿元，占债券发行总额的1.3%，占gdp的0.09%，企业债券融资与股票融资比例很不合理。较低的负债比率造成负债在降低股权代理成本方面的作用无法得到有效发挥，结果是内部人控制更加严重。另外，在上市公司资产负债率基本持平并略有降低的条件下，公司债务流动比率却呈攀升趋势。据统计，从1998～2004年5年数据来看，平均流动负债占全部负债的比率为87.53%，而且从各年数据来看平均流动负债占全部负债的比率仍然呈缓慢上升的趋势，由于流动负债具有风险高、期限短的特点，这种状况使上市公司具有较大的还债压力和较高的财务风险，公司疲于还债，资金积累严重不足。

　　（四）资本结构调整的弹性小
　　资本结构的调整弹性是指企业资本结构状况对理财环境及财务目标变动的适应程度及相应调整的余地和幅度。一般来说，公司的资本结构一经形成，就具有其相对稳定性，但这种定性并不排斥结构调整的可能。当企业的经营环境发生较大变化时，往往要相应调整负债经营的比例。资本结构弹性主要表现是适时调整资产负债结构、长期资金与短期资金比例的速度和数量。但在我国缺乏畅通的筹资渠道和多样的金融工具的情况下，加之公司理财人员自身的局限，致使大多数上市公司资本结构调整的弹性很小。
　　（五）资本结构管理的重点是日常战术管理
　　资本结构管理是指企业根据竞争环境变动引起的资产现金流入风险变化匹配现金流出要求而动态调整资本结构的过程。我国上市公司在日常经营管理中，往往不注重投资项目的可行性分析而盲目配股；或是仅仅为了解决“燃眉之急”而负债。部分上市公司在实践中可能也采用了诸如预算管理、长期管理和长期计划等具体做法。但是，这些计划或预算比较缺乏对未来环境深入细致的分析和预测。显然，这样的计划或预算与以“谋划未来”为基本特征的“战略”尚有较大距离。在实际中，即使是比较规范的上市公司，其资本结构管理的重点还多为日常的战术管理。
　　
　　
　　三、上市公司资本结构的合理性策略
　　
　　（一）进行股权改革，增强流通比例，促进“同股同权”
　　“一股独大”，股权高度集中是我国上市公司资本结构的一个非常突出的特点，只有真正的股东出现，才有可能行使股东权益。利用一定的资金或资源进行经营活动从来不可能是免费和无偿的，目前从企业角度而言，谁也无需对企业的前途负直接的、切身的责任（因代理人问题在不同程度上的存在），短期行为占据了企业决策的主流，这一现象从长远看对于企业的发展非常有害，对此，宏观环境应从完善公司的治理结构等角度，提供一个有利于企业长远发展的融资导向，即引导企业向最终有利于企业根本发展的资本结构发展。
　　（二）重视现金管理，提高偿债能力
　　改变我国上市公司目前的流动负债比例过高的不合理现象。当前我国上市公司总体每股经营性现金不到每股收益的1/3，上市公司普遍存在着有利利润无现金的现象，这说明公司在经营上存在着较为严重的问题，并同时正是基于这一现象导致公司大量地利用短期负债来弥补现金的不足，从而使上市公司从账面上看，资产负债率总体达40%以上，这种“被动负债”显然增大了企业的短期偿债风险，也遏止了长期债务融资的发展，因此，要从根本上完善上市公司的资本结构，增进上市公司的效益，还是应以提高效益为宗旨，加强财务管理，促进现金的及时回收，在此基础上，使长短期债务结构安排步入正常轨道。
　　（三）大力发展债券市场，完善我国的债券融资渠道
　　通过负债进行融资，除了在经营中形成的自然性债务融资（如应付款）之外，主要由银行借款及企业债务两大部分组成，在当前银行存在大量不良资产情况下，仅靠单一的借款融资方式，显然不能够成为根本上优化企业资本结构的现实途径。因此，债务融资应打破这种单一渠道，发展企业债券融资方式。根据目前公司的规定，我国上市公司中具备配股资格的企业，也基本具备债券融资的条件（净资产达3000万元，累计债券总额不超过净资产的40%，近三年平均可分配利润足以支付债券一年的利息）。因此，应完善企业信用评价体系，建立健全多层次的企业债券市场，调整企业债券的品种和结构，创新债券融资工具，在我国企业债务融资方式中，可鼓励企业利用长期债券融资方式。
　　（四）逐渐建立完善的资本市场机制，进一步完善和加强我国股票发行与流通市场之间的衔接
　　由于一级市场的筹资行为（额度控制及一定的市盈率来确定发行价）与二级市场上的价值发生脱离，所以很难看到二级市场上的股价波动对公司的实质性影响。公司在完成了发行时的筹资行为后，日常的经营已完全游离到证券市场之外（除了配股时影响到配股价的确定），加之市场炒作之风盛行，业绩好坏有时完全被炒作因素所遮障，股价未能够显示出对业绩的敏感反映。但目前《证券法》的实施以及紧随其后出台的《关于进一步完善股票发行方式的通知》，为我国发行市场的市场化、建立更优的企业资本结构创造了良好的外部环境。前者允许发行人与承销商确定新股发行价格，在一定程度上推动了新股发行定价的市场化进程；后者则实际上采取了私募发行与上网发行相结合的方式进行股票，使新股发行的行政干预因素大大减弱，新股发行的价格将更多地由市场的供需双方来共同决定，逐步接近了国际惯例。不过我国资本市场的发育成熟有一个阶段，这一举措所带来的效果将有待于观察及经受实践的检验。
　　
　　参考文献：
　　1、杨桂兰.试论我国企业资本结构的优化[j].当代财经,2005(8).
　　2、杨淑娥.企业资本结构浅析——试探市场经济条件下企业资本结构的良性循环[j].会计研究,2005(6).