摘要：以2004年12月31日前海南省在深沪两地上市的公司1994—2005年度的观测值为样本进行多元线性回归，对公司治理结构与 企业 绩效的关系进行了理论与实证分析。经验证据表明，前五大股东持股比例之和、前十大股东持股比例之和、流通a股比例、独立董事比例、高管持股比例与企业业绩显著负相关；董事会规模与企业业绩显著正相关。
关键词：公司治理；股权结构；董事会；上市公司
本文通过对海南省上市公司的经验考察，从公司治理的视角，找寻上市公司股权结构、董事会特征、管理层特征与企业绩效之间的关系，以期为 中国 的公司治理改革提供新的经验证据支持。
1.数据选择
本文选择2004年12月31日以前在深、沪证交所a股市场上市交易的海南省上市公司共21家为研究总样本，以这21家上市公司在1994—2005期间各年度的数据作为研究的基本数据源，共取得实际观测值195组。研究所用数据主要来源于北京大学中国 经济 研究中心色诺芬公司上市公司财务指标和上市公司治理结构数据库，统计分析过程采用spss12.0统计分析软件完成。
2.变量定义
本文选用mbr为被解释变量，来度量公司的市场业绩，表示如下：
mbr=（负债总额的账面价值+非流通股股数×每股净资产+流通股股数×每股流通股当年12月份每日收盘价的平均值）/总资产的账面价值
治理结构的替代变量定义如下：
（1）股权集中度。WWW.11665.COm第一大股东持股比例（top1）：第一大股东持有的股份总额占公司总股本的比例；前五大股东持股比例之和（top5）：前五大股东持有的股份总额占公司总股本的比例；前十大股东持股比例之和（top10）：前十大股东持有的股份总额占公司总股本的比例。
（2）股东性质。国有股比例（shsr）：国有股股东持有的股份总额占公司总股本的比例；法人股比例（lhsr）：法人股股东持有的股份总额占公司总股本的比例；流通a股比例（liqar）：流通a股股份总额占公司总股本的比例。
（3）董事会特征。董事会活动（ba）：董事会会议次数的 自然 对数；董事会规模（bs）：董事会成员人数的自然对数；独立董事比例（indr）：独立董事人数占董事会总人数的比例；领导结构哑变量（ls）：总经理兼任董事长时，ls为1，否则为0。
（4）管理层特征。高管规模（ms）：高管人员总数的自然对数；管理层持股（mshr）：董事、监事及高层管理者所持有的股份总额占公司总股本的比例。
3.模型建立。本研究所用的基本计量模型为：
pr=β+βownstruc+βfeabd+βfeama+ε
其中：pr为公司的业绩；ownstruc为公司的股权结构变量，feabd为公司的董事会特征变量；feama为公司的管理层特征变量；β为待估回归系数，ε为随机扰动项，it代表i公司在第年度的数据。
1.海南上市公司年度业绩1994—2005年mbr的最小值、最大值和均值，海南省上市公司的mbr均值基本呈现波折上升趋势，在2000年达到最大值2.4383以后逐年下降；1994年均值最小为1.2027。
2.海南省上市公司治理情况
第一大股东持股比例、前五大股东持股比例之和的均值分别为0.2777和0.4780，第二到第五大股东的持股比例之和的平均值为0.2003，表明海南省上市公司的股权比较集中，第一大股东在股权结构上具有相对较大的优势。平均来看，国有股和法人股比例分别达到0.1361和0.4394，可见，近乎六成的股份不能上市流通。海南省上市公司董事会的年度会议次数平均有6.36次，最多的达到一年召开24次董事会。董事会人数最少的有3人，最多的14人，平均为9人左右，基本符合我国公司法中规定的董事人数（5~19人）要求。此外，样本公司董事会中独立董事的人数平均有2.34人，最多为4人。统计指标还显示，样本公司中，平均只有2%的ceo同时兼任董事长，绝大多数公司不存在两职兼任的情形。样本公司的高管最少有10人，最多25人，平均有16人左右。平均而言，海南省上市公司管理层持有的股份比例最高才0.14%，平均仅0.01%，表明高管的持股数量极其有限。
3．初步回归分析结果
研究中，为了有效地避免多重共线性的问题，将股权结构的替代变量逐个引入，共得到6组回归结果，见下表。回归分析结果显示，第一大股东持股比例与mbr近乎不相关，前五大股东持股比例之和与mbr在1%的显著性水平上负相关，前十大股东持股比例之和与mbr在5%的显著性水平上负相关；国有股比例对mbr的影响是负向的，但极不显著。法人股比例与mbr几乎不相关。流通a股比例与mbr在1%的显著性水平上负相关。董事会活动与mbr正相关，但不具有统计显著性，对此我们持审慎态度。董事会规模与mbr显著正相关。独立董事比例与mbr显著负相关。董事会领导结构与mbr的相关性不一致，而且不具有统计显著性。高管规模与mbr的相关性也不一致，且不显著。高管持股比例与mbr显著负相关。
从股权结构与 企业 绩效之间的关系来看，海南省上市公司中大股东发挥积极监督的作用较为有限，管理者与外部股东之间存在着利益冲突。因此，应当进一步深化
