【摘 要】债务融资比例问题一直是我国财务学者不断探讨的问题，本文作者将在研究国内外一些相关 文献 的基础上，结合我国上市公司在债务融资方面的实际情况进行分析，并在数据研究的基础上，得出一些债务融资方面的结论。
　　【关键词】上市公司 债务融资 述评
　　
　　一、前言
　　
　　债务融资比例问题一直是财务学者不断探讨的问题。 现代 企业 融资主要有债务融资和股票融资两种方式。企业主要根据债务融资成本和股票融资成本的大小选择债务融资或者是股票融资。从而达到企业价值的最大化。所以企业为了实现最大的市场价值，需要确定一个最佳的资本结构。只有合理的债务融资资本结构才能够使得上市公司的债务资本机构得到好的效果，以下我们将具体分析国内外上市公司在债务融资方面的研究情况。
　　
　　二、国内外关于研究债务融资的文献评述
　　
　　研究企业债务融资问题主要分为三个部分：第一部分是以杜兰特为代表的早期的研究，杜兰特（1952）在 总结 传统资本结构理论时，会出债务融资不可避免会引起财务上的一些风险，比如股利支付等。企业的总风险会随着债务增加而增加。第二部分是以mm理论为基础的现代资本结构理论，现代资本结构理论在研究企业资本结构主要考虑税收和破产成本两个方面，因此对企业债务融资也主要分为两个方面，一是以法拉、塞尔文、贝南、斯蒂格利茨为代表的税差学派，主要研究企业所得税、个人所得税和资本利得税之间在税率上的差异对资本结构的影响，以及累进所得税制下，投资者会因为个人税收等级不同而产生的差异。wwW.11665.cOm二是以巴克特、斯科特、华纳为代表的破产成本学派，主要研究破产成本对企业融资结构的影响。这两个学派最后统一于权衡理论，该理论主要认为企业最佳的资本结构是税收收益和破产成本之间的均衡。该理论的代表人物主要有迪安吉罗、马苏里思。除了税负和破产成本以外，在70代已经有人开始注意到影响资本结构还存在其他因素，这方面的研究主要有巴克特、塔布、卡格等人。第三部分是70年代后期，资本结构研究引入了信息不对称。主要研究包括了詹森和麦克林的代理成本学说、罗思、利兰、派尔的信号—激励模型以及梅耶斯的优序融资理论。梅耶斯的优序融资理论（1983）主要指出企业偏好内部融资，在存在外部融资的条件下，企业会选择那些安全有价债券比如负债。然后选择混合债券如可转换债券，最后会选择权益融资。
　　1.国外财务学者对债务融资比例的研究评述
　　william r. gebhardt; charles m. c. lee; bhaskaran swaminathan指出各种风险和企业的一些特征会影响融资成本，作者选取了14个企业特征分为5组，包括市场波动性、杠杆效用、流动性和信息环境、收益波动性以及其他定价不规则。市场波动性包括了市场的贝塔系数，杠杆效应包括d/b和d/m两个解释变量，流动性和信息环境包括了规模、收益波动性包括了收益的预期、每股收益、分析预期差量，其他定价不规则包括了长期增长率，b/m等其他一些指标。
　　sheridan titman，roberto wessels（1988），在研究企业资本结构影响因素时，首先把债务分为长期债务、短期债务、可转换债务。指出影响企业资本结构主要包括资产担保价值、非债务税盾、成长性、独特性、行业因素、规模、盈利能力。资产担保价值主要是认为资产的类型会影响资本结构的选择，主要通过无形资产/总资产、（存货+固定资产）/总资产两个指标衡量。非债务税盾是指因贬值产生的税务减除和投资赋税优惠可以看作是债务融资产生的税收收益的替代。通过折旧/总资产和投资税赋优惠/总资产两个指标衡量。独特性是指清算时，企业对客户、供应商、员工的潜在影响的成本和企业资本结构决策有关。企业的客户、供应商、员工生产出独特的产品在清算时可能会存在较高的成本。他们的员工和供应商可能拥有独特的技能和资本，他们的客户可能会发现这种独特的产品或者服务很难找到替代品。衡量指标：销售费用／销售额，离职率。文章最后的结论指出企业的独特性会在清算时对客户、供应商、员工产生很高的成本，因此会要求比较低的债务比率。而企业未来的成长性、资产担保价值、非债务税盾对债务比率的影响不是很大。

　　2.我国财务学者对债务融资比例的研究评述
　　陆正飞、辛宇（1998）研究资本结构影响因素时，采用描述性统计方法认为不同行业的资本结构存在明显差异。就机械及运输设备业而言，采用多元回归方法，认为获利能力对资本结构有显著影响，而规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响并不显著。叶康涛、陆正飞（2004）在研究股权融资成本影响因素时，得出股票β系数是股权成本的主要决定因素，同时负债率、规模、b/m也是重要的影响因素，行业因素依旧对融资成本存在显著影响，而经营风险、信息不对称和代理成本等指标并非影响 企业 股权成本的重要因素。洪锡熙、沈艺峰（2000）研究资本结构影响因素时，采用95—97年上海证券交易所的221家 工业 类公司为样本数据，最后得出结论：企业规模和盈利能力对资本结构的选择有显著影响，而公司权益、成长性和行业因素对资本结构没有显著影响。吴世农等人（2002）在 总结 国内外研究，对资本结构影响因素增添了公司治理结构、产生内部资源能力（现金流量）、财务困境成本等因素。另外，解释变量也不再是简单的总负债水平，添加了长期负债率和流动负债率两个被解释变量。王玉荣（2005）运用融资结构决定因素理论框架，以上海和深圳证券交易所所有a股非 金融 内上市公司为研究对象指出，资产负债率与获利能力、非债务税盾、收入波动性呈负相关；而与公司规模、成长性、有形资产的比率、非流通股比率呈正相关。针对国内学者的研究，本人认为，陆正飞、沈艺峰等人存在一个隐含假设：所有的债务都是同质的。并没有注意到影响资本结构的因素对长期债务比率和短期债务比率的影响。
　　
　　三、我国债务融资比例的数据研究的结论总结
　　
　　以上我们具体分析了国内外在资本市场债务融资方面的理论成果，通过一些数据分析我们发现我国上市公司债务融资主要受到规模、资产担保价值、盈利能力、成长性、流动性、市场风险、国有股比例、非债务性税盾八个因素的影响，本文通过收集我国上市公司的一些债务融资的数据，进而对这八个因素进行分析，最后主要得出如下八个结论：
　　1.资产负债率与规模、资产担保价值、成长性、国有股比例呈正相关，而与盈利能力、流动性、市场风险、非债务性税盾呈负相关。其中，成长性对资产负债率的贡献并不是很强。
　　2.相对于短期负债率而言，研究发现长期负债率主要受到规模、资产担保价值、成长性的影响，而盈利能力、流动性、市场风险、国有股比率、非债务性税盾对长期负债的影响并不大。
　　3.相对于长期负债率而言，研究发现短期债务比率主要受到规模、盈利能力、流动性、市场风险、非债务性税盾的影响，其中资产担保价值、国有股比率有较大影响，而成长性对短期负债比率贡献并不大。
　　4.通过研究发现在我国全部a股的上市公司，并没有考虑到行业因素对企业债务融资结构的影响，另外，整个研究过程中，为了便于数据的收集，我们只关注影响企业融资的内部因素，忽略了外部因素对公司债务融资的贡献。在研究公司背景对公司债务融资的影响时，也仅仅只关注国有股比率对债务融资的影响，其实这部分影响公司债务融资还包括：管理层背景（学识、工作经验、持股比例）、公司与政府部门关系等。
　　
　　 参考 文献 ：
　　[1]charles m. c. lee, bhaskaran swaminathan.toward an implied cost of capital william r. gebhardt. journal of accounting research. vol. 39, no. 1. (jun., 2001), pp. 135-176.
　　[2]sheridan titman. roberto wessels the determinants of capital structure choice. the journal of finance, vol. 43, no. 1. (mar., 1988), pp. 1-19.
　　[3]叶康涛，陆正飞.