摘要：货币政策作为我国 经济 宏观调控手段，对我国经济健康 发展 具有重大作用，近几年来，货币政策实施效果不尽人意，货币政策效率不高，货币政策传导机制受损，原因多种多样，必须分析货币政策效率不高，货币政策传导受阻的原因，提出提高我国货币政策效率的具体措施。
关键词：货币政策 效率 障碍 传导机制 措施
我国货币政策的传导机制是货币政策发挥效率的重要手段，对我国经济发展具有重要作用。分析和研究我国货币政策效率不高、传导受阻的原因，探索提高我国货币政策效率的具体措施，对促进我国经济、 金融 健康发展具有重要意义。
一、我国货币政策效率不高的障碍分析
(一)影响我国货币政策效率的体制障碍
我国货币政策效率的体制障碍，可以理解为政策的传导机制受阻。货币供应量的增加并不仅仅取决于中央银行的意愿和行为，整个传导机制过程中商业银行的行为、货币市场发展程度以及经济体制的约束，都会产生较大影响。首先，四家商业银行的垄断格局及无利润约束行为，是影响传导机制顺畅发生作用的重要因素。其次，我国目前还不可能像发达的市场经济国家那样，通过公开市场业务调控基础货币，这主要是因为，央行的债券持有量与国有商业银行持有的国债及政策性金融债券不成比例，且可流通的国债及政策性金融债券数量较少，持有大量国债的国有商业银行将国债视为优质资产而惜售，使得公开市场业务缺乏交易的基础，进而对基础货币的投放尚未产生重大影响；再次，央行再贷款作为基础货币投放主渠道的作用已经消失。wwW.11665.Com
(二)影响我国货币政策效率的操作障碍
1、证券市场融资的加快削弱了贷币政策调控作用。
长期以来，央行的货币政策由于没有充分考虑到资本市场，特别是证券市场的作用，从而降低了货币政策的效率。资本市场尤其是证券市场的快速成长，对金融运行产生了两个方面重大影响。一是 企业 大规模从股市直接融资，银行信贷供应资金的机制趋弱；二是居民现金大量流入股市，居民金融资产的证券化趋势加强，虚拟资本的增值或贬值实际改变了全社会的资金总量和结构，使货币政策调节宏观资金供应量的难度加大，政策效果的不确定性增加，使货币政策效率不高。
2、证券质押乘数放大，削弱了货币政策调控作用。
由于证券公司可用自营股票作质押向商业银行融资，在规定的范围内，质押率越高，其从银行获得的贷款就越多，贷款成为股票后可再质押再贷款，如此循环往复，可通过乘数效应使证券市场的资金供应量成倍增加，由此可见，银行信贷资金与股票的相互结合以及转化，意味着银行资金的安全性及股市虚拟资本的膨胀性，应成为央行制定货币政策时考虑的问题。由于货币政策传递到证券市场所产生的结果不如货币市场那样可预测，尤其是券商股票质押贷款的效应与股价上涨所产生的资本虚拟增值共同生效，且质押贷款的乘数放大倍数和资本虚拟膨胀程度都是难以估算的，这就使货币供应量的增加不再依从于货币政策的意愿，央行通过基础货币调控全社会货币总量的难度无疑加大了，使货币政策效率受到较大影响。
3、金融衍生市场的发展对货币政策的传导产生不可低估的影响。
金融衍生工具主要包括金融远期、金融期货、金融期权、金融互换四大类。金融衍生工具能够将传统的金融市场风险剥离出来，降低传统金融市场风险，同时金融衍生工具具有杠杆效应。因此，金融衍生市场的发展必然会使货币存量范围扩大，因而增加了货币供给的主体及货币供给的内生性，这些在一定程度上削弱了货币当局对货币供给的控制力。加上金融衍生市场能够吸引大量的投机性货币，很可能造成货币需求结构中交易性、预防性和投机性货币需求的相互转化，使货币需求函数的变化不明确。此外，金融衍生市场还可能影响货币的流通速度。
(八)影响我国货币政策效率的权益障碍
中央银行连续8次降低利率，第一次降息至今，也已经过去好几年了，超过了一般承认的我国货币政策时滞时间，但 经济 并未明显观察到快速回升的迹象。不少人据此判断我国货币政策已进入流动性陷阱。为什么货币政策突然不灵了?这是需要我们作深入的探索。
应当这样看，即九十年代中期以前，中央银行的宏观调控，是以贷款规模控制为核心的直接调控方式为主。与这种宏观调控方式相联系的，是短缺经济条件下的卖方市场、尚未转变经营机制的国有 企业 。毫无疑问，这种调控方式，是政府主导型的，而不可能是市场主导型的。问题的实质在于，在传统的计划经济体制下，经济内部的各种因素，特别是各种经济利益矛盾总会“内生地”使总需求的扩大快于总供给的扩大，或者说，无论总供给以怎样的速度扩大，总需求总是以更快的速度扩大。从这个意义上说，传统计划经济体制下的经济增长，是不受市场需求的限制，只受资源条件和生产能力本身的限制。现加上国有银行的贷款受政府的直接控制或行政干预，中央政府或地方政府可以直接向银行下达指令或变相下达指令，要求银行为某个具体项目或单位发放贷款。接受贷款的单位，特别是国有企业，由于产权制度不明晰，有强烈追加投资的内在冲动，即投资饥渴症，银行贷款对他们来说是“软预算约束”。发放贷款的银行人员 自然 也不必对放款失败或低效率负责。在这种运行体制下，一旦政府放松对贷款规模的控制，企业就有贷款的积极性，银行也有放贷的积极性，经济增长就会迅速启动，经济过热难以避免。
二、激活货币政策传导机制，提高货币政策效率
(一)深化 金融 改革，建立利益风险对称机制，提高货币政策效率。
货币政策是中央银行为实现宏观经济调控目标而采取各种方式调节货币应量，从而影响宏观经济的方针和政策的总称。货币政策的内容主要包括：货币政策目标、中介目标和货币政策工具。货币政策目标是指货币政策所要达到的宏观调控目标。我国中央银行规定：“货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。货币政策的中介目标是指为实现货币政策目标而选择的调节变量或调控指标。我国目前正从主要依靠信贷规模管理的直接调控，转变为运用各种货币政策工具来调节货币供应量。货币政策工具是指中央银行为调控贷币政策中介目标而采取的政策手段。我国货币政策工具主要有：存款准备金率、利率、再贴现、对商业银行贷款和公开市场操作。目前正在逐步加大间接调控的比重，向着建立以间接调控为主的货币政策体系目标迈进。但是，以经济杠杆为基础的间接调控，必然是通过利益机制的传导发挥作用的。因此，经济生活中的主体，必须成为能够自主经营、自负盈亏的利益主体，才能对调节信号作出灵敏的反应。这不仅包括一般企业，也包括金融机构。目前我国货币政策的传导机制不灵，在相当程度上是由于我国国有专业银行的商业化程度还很低，还不可能把利益机制与风险机制有机对结合起来。1、必须加快国有专业银行的商业化步伐。应强调以利润为经营目标，按照自主经营的原则开展经营活动；2、着力解决呆帐、坏帐等不良资产的债权问题，卸下包袱，轻装上阵，提高信贷资产质量：3、实行资产负债管理(比例管理和风险管理)，4、增强自我调节功能和抵御风险能力；增加国有商业银行的资本金(1998年增发2,700亿元的-特别国债，就是用于充实国有商业银行的资本金)。进行在经营管理水平大幅度提高和不良资产比例明显降低的条件下；5、产权制度改革，理顺产权关系，将银行进行改造重组，改变按行政区划层层设置营业机构为按各类经济区设置，基本完成向商业银行的转变。
当然，国有专业银行的商业化改革，是一个复杂的系统工程，需要经历一定的时间。也可以这样说，国有商业银行经营机制的改造，是全方位的，包括中央政府与商业银行的委托——代理关系的改造，以及商业银行内部的多层次的委托——代理关系的改造。衡量国有专业银行是否向真正的商业银行转变定位应当是：在稳健经营、保证资产质量的基础上，以利润为导向，建立风险与收益相互制约的分配机制。当这一改革目标真正实现了，无论是扩张性的货币政策，或者是紧缩性的货币政策，都会在微观经济主体(包括企业和银行)得到充分的响应，货币政策才能有效地传导，也才能始终保持中央银行对宏观经济调控的有效性。
(二)加强监管、防范风险、促进资金合理流动，促进市场规范 发展 ，提高货币政策效率。
1、把加强监管作为建立货币市场的基本要求。1993年前，对各类银行、金融机构层层办理市场，资金流向多头对外问题，中央银行加强监管，逐步整顿市场机构；1993年对所有非银行金融机构、商业银行地市以下资金市场机构予以撤销；1995年又对商业银行系统办理所有资金市场予以撤销，所有跨地区、跨系统资金拆借通过全国银行间市场办理，融资中心为资金拆借活动把关守口，中央银行对市场的监管得到加强，货币市场上的违规资金拆借现象减少。1996年建立了全国统一同业拆借市场体系后，金融机构在 网络 上授信交易，中央银行设立最高拆借额度，对商业银行债券统一托管，中央银行对市场的监管进一步加强。
2、把促进资金合理流动，实施中央银行货币政策作为建立货币市场的基本目标。人民银行消除网外拆借，开辟全国统一同业拆借市场，疏通资金流动渠道，解决了中小金融机构的临时性资金需要，为市场交易提供了比较公开、公正、公平的场所，透明度得到进一步加强，市场信息量增加，以往通过电话相互寻找对手的现象得以改变，一家机构可同时对众多的客户发布信息，促进了市场竞争机制的形成，改为了封闭、分割的市场交易状况，并促进市场按照自身的法则运行，资金流动更趋合理。
3、以防范风险作为规范发展货币市场的基本要求。20年来，中央银行多次出台规范货币市场政策，引导拆借资金流向，在货币市场发展初期设定利率最高限；规定金融机构要依据其性质不同有区别地进入市场，银行间回购交易通过拆借市场网络办理，以防止拆借资金违规进入股市；要求融资中心停办自营业务等。1993年以来，中央银行吸取以往市场混乱教训，采取措施消除网外交易，要求交易集中办理，违规拆借现象明显改变，值得注意的是，1997年以来，在人民银行融资中心撤销后，一些地区的违规现象又有所抬头，杜绝违规，防范风险仍是中央银行管理货币市场的主题。为此，一要约束资金的流向。货币市场上交易的是短期资金，是一些金融机构暂时闲置资金，只能用于解决临时性资金不足，不能短拆长用，更不能投资于高风险行业，进行房产、固定资产投资，以往在货币市场发展过程中，正是没有充分认识到这一点，以至大量拆借资金被房地产、固定资产投资占压，到期收不回来。二要防止金融机构超负荷拆借资金。对某个金融机构而言，同业拆借要有一个合理限度，必须有种种风险控制的比例加以约束，而不能无限制的超负荷拆借资金。三要强调市场主体的法人管理，比如同业拆借是金融机构法人之间的行为，其分支机构要以法人为单位开展业务，法人内部的资金流动不应作为拆借办理，以往由于不强调金融机构一个法人统一管理，导致其分支机构对外拆借引起很大混乱。四要注意抵押原则以防范风险，货币市场交易大都是资金使用权的暂时出让，不是所有权的转移，合同到期要连本带息偿还，不能按照自动配对撮合原则成交。从市场的发展过程看，凡是办理了有效抵押的拆借或证券回购交易业务，都没有出现逾期资金风险。
(三)加强制度建设，规范货币市场操作，提高货币政策效率。
要改变过去那种注重机构建设，忽视制度管理的做法。必须尽快建立和完善货币市场管理法规制度：要尽快出台货币市场业务管理办法，严格按照法规进行监管，并根据 金融 机构规模、资产状况不一的情况，坚持按对金融机构拆借划分层次、区别对待的办法，以防止市场资金风险。要完善对金融机构设置拆借限额的管理，防止金融机构超负荷拆借资金。在市场疲软时，限额作用并不十分明显，但在交易增加，市场趋旺时，限额可经防止金融机构不顾自身经营状况、超负荷融资的现象，促进市场的稳定运行。同时，融资中心机构撤销后，应尽快建立货币市场中介组织，完善有关管理办法，明确其机构性质、业务范围、财务体制。
应该指出的是，融资中心现的逾期资金情况表明，中央银行作为对市场进行监管的机构，不应该同时办理市场机构，从事买断卖断资金交易活动，否则市场的风险很容易转嫁给中央银行。如果政策需要由人民银行组建的类似机构，应尽快建立法人负责制。
总结 经验教训，应按照实事求是原则和
