原文作者：毕父

　　连续5年中国作为美国第一大债主的席位至今无人能撼。据美国财政公布的最新数据显示，2012年11月份，中国再度增持了2亿美元的美国国债，持债规模达到了1.1701万亿美元。无疑，作为全球最大的新兴市场国家，中国手握着巨额的美国国债完全可以分享到全球最发达国家经济增长的红利；但是，由于许多不确定性因素的羁绊与干扰，中国更有可能面临着诸多的持债风险。
 　　投资美债赚钱了吗？
　　由于外汇储备的很大一部分具有全民所有性，因此，作为民众利益的委托人，一国政府金融机构对于他国债券的投资就更应该注重实际收益的回报。这种回报不仅体现在短期收益的兑现，更应该确保长期利益的实现。
 　　一般而言，美国国债收益率的变动受到许多因素的影响，如美国国内通胀率、美元汇率状况等等，因此，以不同的指标作为参照，最终所得出的美国国债收益率可能不尽相同。具体到中国，权衡与比较美国国债收益的简易方法就是将其与相同期限的央票收益率进行比较。一般而言，由于央票是有发行成本即需要支付利息，这就意味着，如果中央银行持有的美国国债收益率高于相同期限央票的发行成本，央行会赢利，反之就会亏损。统计发现，除了少数年份之外，最近10年间中我国央票的支出成本均高于同期美国国债的收益率，由此说明中央银行投资美国国债是盈利的。
 　　未来美国国债的走势同样关系到中国外汇储备的实际价值。从根本上来说看，维持或促升国债价值的最重要力量来源于一个国家的经济增长水平。WwW.11665.coM分析发现，金融危机之后，美国经济在复合力量因素的催生之下已经实现了持续40个月的正增长，而且这种态势未来较长时期还将保持。基于这种积极的经济生态，我们认为美国国债收益不会出现大起大落的情况。
 　　尤其要强调的是，从更长的阶段审视，美元依然将扮演着国际储备货币的角色，而且其具有非美金融产品所不具备的极强流动性，因此，只要美国经济不再遭遇诸如金融危机那样的罕见风险，美国国债仍将在国际市场具备投资吸引力。
 　　不确定性风险
　　相比于我们的主观预判而言，无论是世界经济生态还是国际金融市场均要复杂得多，尤其是受未来许多不确定性因素的影响，中国政府持有的美国国债客观上将面临着一定程度的风险。
 　　收益缩水风险是中国持有美国国债最现实和最直接的考验。一方面，在美国公债构成中，短期债务占比较高，其接连不断的还本付息压力比较大，由此可能出现信用评级下调风险。按照《纽约时报》的分析，倘若美债被降级，中国购买美国国债所承受的一次性损失可能达到20%—30%。
 　　美元贬值风险可以说是美国国债带给中国政府的最大海外债权风险。从更长时间观察，美元未来贬值已成为一种必然。据美国学者计算发现：假若40年前某一国家通过向美国出口取得了35亿美元的外汇，然后用此外汇购买同等价值的美国国债，在当时就相当于该国可以从美国换取1亿盎司的黄金，但是，如果该国政府一直保持着这笔国债的数量不增减，到目前就只能买到0.03亿盎司的黄金。前后相比，0.97亿盎司黄金的价值就因美元的贬值而稀释。[论文网]
 　　债务偿还风险是中国政府必须面对的美债潜在威胁。通过发行国债来弥补国内的巨大融资需求缺口是美国长期以来所采取的不二金融策略，这种以新债偿旧债的行为所引致的最终结果就是美国债务规模的不断累积与扩张，相应地偿债压力越来越大。资料显示，2012年，美国政府用来偿还债务的利息支出就占了其财政收入的9.7%，而到2014年，该数值将升至11.4%，2020年预计高达15.8%并首超15%的国际公认警戒线。随着债务上限的不断上调和债务规模的显著扩张，靠借债度日的美国迟早会有一天会滑落到难以为继的地步。这种情况如果一旦发生，中国的美元债权资产必然会受到重大影响。
 　　弱化风险的机制再造
　　对中国政府所面对的美国国债的风险构成进行全面审视和细分后不难发现，美债所发生的短期收益缩水风险具有不可逆转性，债务偿还风险所发生的概率比较小，而未来美元的贬值风险才是中国政府最为值得警觉的方面。基于此，需要我们对现有的外汇储备管理模式和运行机制进行必要的变革与创新，通过调整与重组外汇储备和美国国债的品种结构将风险降低到最小幅度。具体可以采取如下举措：
 　　外汇储备投资的多元化。一方面，在投资标的的选择上，国家外汇储备应选取国际货币基金组织发行的债券等超主权性金融品种作为投资的重点，因为，这种投资品种相对于一国国债而言不仅安全性要高，而且收益率要大，同时还可以起到提升中国在国际组织中影响力的效果；另一方面，由于黄金作为“硬通货”的价值越来越大，我国外汇储备应重点强化对黄金的配置。再者，基于中国正处新兴工业化阶段经济扩张对技术和资源强大需求的背景，中国政府应当运用外汇储备优势更多地向战略性资源如石油、矿藏等进行布局和投资，同时用手中外储积极采购国外的先进装备和技术，以填补国内制造业的技术和提升我国制造业的竞争能力。
 　　调整和优化外汇资产池中美国国债的品种和结构。在增量配置上，应当尽可能缩减对美债的的采购份额和幅度，而在存量调整上，可根据实际需求灵活降低对美国国债的配置比例，考虑到大幅减持美国国债可能引发美方的不满并伤及自身，减持速度不宜过急过快。在债券品种上，变原先主要集中投资国债和机构债为更多的选择公司债券；同时本着“现金为王”的思路，在债券期限结构上尽可增持短期债券而减少长期债券的占比。
 　　变“藏汇于国”为“藏汇于民”。一方面，国家应当进一步放松资本项目管制，尤其是要改革强制结售汇制度，可以考虑逐步过渡到比例结售汇制，并最终形成意愿结售汇制。另一方面，中国应建立起真正与国际接轨的外汇交易市场体制，引入多层次市场交易主体，丰富本、外币交易币种，打通企业和居民投资外汇的渠道，并提供有效的汇率风险规避手段和工具。
 　　扭转经济增长模式。中国外汇储备的加速膨胀与目前中国所持美债风险的叠加应当与我们长期提倡和贯彻的“出口导向”型经济模式直接相关，据此，中国未来经济模式必须实现从依赖外需转换到依赖内需拉动的轨道上。一方面，除了必须重点保护和支持的行业和产品外，对于目前其他鼓励出口的各种隐性和显性的刺激和优惠政策应当有序退出，转而出台更多地支持和刺激国内消费和投资的若干政策，以达成减少对国际市场和外资的依赖、同时有效提高消费支出占gdp之比的目的。另一方面，基于中国公共资源领域投资不足和基础设施落后的现状，中国政府可以考虑运用适当外汇储备对文化教育、医疗卫生等社会保障事业进行倾斜性投资。