2009年11月25日，迪拜世界(dubai world)宣布重组，并要求延期偿付债务，“迪拜债务危机”爆发。尽管迪拜环球港口(dp world，以下简称“dpw”)不在债务重组之列，但其作为迪拜系重要组成部分，将不可避免地受到波及。2005年到2006年间，dpw实施的两起天价并购曾轰动业界，将当年港口并购活动推向高潮，对全球港口并购走势及行业格局产生了深远影响。迪拜债务危机的爆发，也许是反思当年并购功过的一个契机。在当前
　　
　　一、全球港口业并购历程回顾
　　
　　(一)港口产业与港口运营商的成长
　　港口作为一个行业已经有相当长的历史，但长期以来，鉴于其基础设施的特性，许多国家和地区都把港口作为非盈利性行业，由政府机构直接管制和运作，直到20世纪70年代起，随着世界范围内 经济 自由化和民营化浪潮的兴起，港口民营化才逐渐开始，私人部门在港口业的投资与经营才逐渐增加，港口作为一个独立的产业才形成。
　　20世纪70年代到90年代，伴随着港口民营化的浪潮，一批大型的独立港口营运商应运而生并迅速壮大起来。如今全球主要的港口运营商大多发端于1970年代以后，如全球最大的港口运营商和记黄埔(hph)成立于1977年，第二大港口运营商新加坡港务集团(psa)自1970年代开始在新加坡起家，第四大港口运营商迪拜环球港口(dpw)1979年才开始建设自己的第一个码头项目。
　　(二)港口业并购历程
　　与一般行业经历了五次并购浪潮不同，年轻的港口产业大规模并购时间并不长，大致可以分为三个阶段：
　　第一阶段为起步阶段(80年代到1996年)。WWw.11665.CoM此阶段，各大港口运营商均着力巩固母港市场，无暇进行跨区域甚至跨国的并购交易。据sdc的不完全统计，在此期间并购交易金额62.55亿美元，共242宗，并且很少重大轰动性并购事件。
　　第二阶段为 发展 阶段(1997-2004年)。自1997年起，hph、psa等行业领先者均开始大规模对外扩张，奠定行业地位的大型并购活动均发生在这一时期。如1999年，hph收购鹿特丹ect；2001年收购菲律宾的ictsi；2001年，psa收购欧洲的hnn。从1997年到2007年期间，共发生了606宗并购事件，并购交易金额达到186.87亿美元。
　　第三阶段为高潮阶段(2005-2007年)。此阶段并购空前活跃，并购金额和宗数均创纪录，仅三年时间并购交易额即达416.5亿美元，并购宗数达346宗。并且，单笔并购的金额及影响也达到空前高度。dpw是这一阶段并购潮中无可置疑的领导者，其大手笔收购csx、p&o等均引起行业轰动，不仅以天价收购树立了行业并购估值的新标杆，而且对全球港口业结构产生重大影响。
　　
　　二、全球港口业并购的特点
　　
　　港口是航运业的重要配套设施，作为基础设施行业的组成部分，港口业并购呈现出一些特点。
　　(一)并购的国际化程度高
　　港口是全球物流链的重要组成部分，对世界贸易的发展具有极其重要的作用。例如，在英国，95％的对外贸易量是通过港口而到达国际市场的，

　　同时，鉴于港口是战略性资源，以跨国并购的方式获取港口资源，对母国或地区的可持续 发展 有重要意义，特别是在母国相关资源匮乏的情况下，此意义更加突出。因此，从事港口业跨国并购的公司往往具有政府背景，会受到本国政府的资金等多方面支持，其收购动机并非纯粹出于商业考虑，其收购行动也并不完全遵照商业规则。如dpw是阿联酋迪拜酋长国政府 企业 dubai world旗下公司、psa是新加坡政府控股淡马锡旗下公司，这些运营商在全球范围纵横捭阖，背后均得到了其本国政府各种方式的支持。正因为如此，2005年到2006年间，在对英国老牌港口运营商p&o的并购争夺战中，dpw和psa才可以轮番报出天价，最终以dpw胜出而告终。
　
　　(三)在并购主体中，投资类企业及 金融 资本比重高
　　与一般行业相比，投资控股企业及金融资本在港口并购交易中所占比重较高。根据sdc的统计，在1980-2007年的港口业并购中，港口运营商之间以及船公司等上下游企业的并购合计占42％，投资控股企业及金融资本的并购占约40％。近年来，金融资本对港口企业的并购越来越多，特别是私人股权投资(pe)、养老基金、保险资金等金融机构，以及一些中东背景的石油资金，这些投资者的介入，极大地活跃了港口并购市场，成为掀起2005年以来港口并购空前高潮的重要推手。港口行业之所以吸引这些投资者加入，主要是因为其作为基础设施行业具有

相对垄断性，市场竞争相对缓和，业务增长稳定，现金流充沛，投资回报可控。
　　
　　三、dpw并购案例剖析
　　
　　在港口业短暂的并购史上，dp world无疑是最令人瞩目又最富争议的一家公司，其依靠几宗天价的并购而由一个默默无闻的区域运营商一跃成为全球第四大码头运营商，又因在近期的迪拜债务危机中受到波及而再度备受关注。
　　dpw是dubai world下属的上市公司，dubai world在其中持股约77％。dubai world由迪拜政府全资所有，是迪拜政府进行全球投资的旗舰公司，也是近期迪拜债务危机的主角。
　　dpw的港口业务起始于1972年，直到1999年其业务均局限于阿联酋本土。1999年到2004年，dpw开始对外扩张，扩张的区域主要在临近的东非、南亚、东欧等新兴市场。截至2004年底，dpw在阿联酋、沙特、罗马尼亚、吉布提、印度五个国家经营六个集装箱码头，成为一个区域性的运营商。
　　2004年底到2006年初，dpw以被业界称为“天价”的代价收购csx和p&o，从而一跃成为全球最大的集装箱码头运营商之一。csx和p&o的并购是dpw发展过程中的惊险一跃。在进行这两项收购时，dpw本身的财务资源并不充足，收购csx所需资金相当于其全部总资产，收购p&o所需资金相当于其总资产的两倍，净资产的六倍多。
　　(一)收购csx
　　2005年2月，dpw以高价击败竞争对手hph、psa等，收购美国环球货柜(csx)，收购代价为12.35亿美元。csx当时是全球排名前十位的码头运营商，主要资产位于亚洲和南美，包括七个已经运营的码头和三个在建或规划之中的码头。csx 2004年底账面总资产8.29亿美元，净资产6亿美元，dpw的收购价格12.35亿美元，相当于市净率(pb)2.06倍。
　　csx 2003年的营业额约3亿美元，净利润不超过5000万美元，dpw的收购价格相当于市盈率(pe)24倍。而当时，市场上非上市港口资产交易价格范围为pe 10—15倍。
　　总之，在当时看来，此收购创造了码头资产价格的新纪录，明显超出了当时市场普遍的预计水平。
　　(二)收购p&o
　　p&o原是伦敦交易所上市公司。2005年11月，dpw出价每股443便士，启动全面要约收购，总价约合33.3亿英镑，比当时股价溢价近50％。11月底，p&o曾同意此收购计划。之后，psa出价每股470便士参加竞购。dpw随即将出价提高到520便士，迫使psa退出。2006年3月，dpw以72亿美元的代价完成对p&o收购，p&o从伦敦交易所退市。
　　p&o当时是全球排名前五位的码头运营商，在十个国家拥有三十二个已经运营的码头。其账面总资产43.05亿美元，账面净资产15.07亿美元，收购价格72亿美元，相当于市净率4.8倍。
　　2004年，p&o营业收入22.7亿英镑，港口业务ebit1.54亿英镑，港口业务ebitda2.39亿英镑。收购价格相当于2004年ev／ebitda 18倍，相当于2004年ev／ebit 28倍，市盈率则超过30倍。
　　因此，当时dpw的出价超出市场最大胆的预测，将全球港口资产估值推到了一个空前的高度。
　　(三)并购绩效分析
　　1　战略效果
　　第一是奠定行业地位。对csx的收购完成后，dpw的港口业务扩展到十个国家的十四个码头。特别是进入亚洲核心的香港和南美市场，成功地从一个区域性码头运营商转变为全球性运营商。而收购p&o后，dpw港口业务扩展到二十四个国家的四十九个码头，一跃成为全球前五位的码头运营商。
　　第二是推动全球 网络 布局。csx和p&o码头资产质量良好，且填补了亚洲、南美、澳大利亚、