[摘　要]　国债作为协调货币政策和财政政策的重要工具，一直以来，都强有力地支持着中国宏观经济的健康、稳定运行。当前我国国债发行的两大主要品种是记账式国债和凭证式国债。从目前凭证式国债的市场情况分析，凭证式国债发行还存在较多问题，作为监管机构的中国人民银行应完善凭证式国债的发行、管理方式。

　　[关键词]　记账式国债；凭证式国债；发行；管理

　　一、现状

　　当前我国国债发行的两大主要品种是记账式国债和凭证式国债。记账式国债是由财政部通过无纸化方式发行，以电脑记账方式记录债权并且可以上市交易的债券；而凭证式国债是以财政部为发行主体、以国家信用为保证、面向城乡居民和社会各类投资者发行的储蓄类债券。自1994年凭证式国债开始发行以来，至今已经有十年的历史。在十年的发展过程里，凭证式国债以其较低的发行成本、稳定的收益、变现的灵活性等特点受到了发行主体和广大投资者的青睐，对筹集财政资金、促进经济发展、扩大人们投资渠道等方面发挥了重要的作用。

　　从近几年凭证式国债发行市场的实践情况来看，目前凭证式国债发行及管理均已进入了较为成熟的阶段，这主要体现在以下几个方面。

　　（一）完善了凭证式国债的承销方式

　　在2002年组建了凭证式国债的承销团，成员由40家资产质量好、管理规范性强、网点普及性高的金融机构组成，并且推行了成员资格年审制，在年度发行期结束后进行综合考评，对承销团成员优胜劣汰，有利地加强了中国人民银行的监管职能和推动了承销团成员完善和提高服务质量。WWW.11665.com另外按照“自由申报、总量平衡”的市场化的原则确定各承销团成员的国债承销数量，改变了以往按储蓄存款增长额的一定比例分配发行任务的方式，理顺了发行机制，量化了承销机构的责、权、利关系。

　　（二）丰富了凭证式国债发行品种

　　从1997年开始，凭证式国债改变了以往单一的发行期限进行了多元化改革，陆续推出了2年、3年、5年期三个品种，对于发行主体财政部而言，均衡了债务负担；对于购买主体投资者而言，满足了不同的购买需求。

　　（三）开拓了凭证式国债的金融附加功能

　　1999年中国人民银行和财政部联合下发了《凭证式国债质押贷款办法》，规定了1999年及以后年度发行的凭证式国债，可在原购买银行办理质押贷款业务。凭证式国债质押贷款业务的推出，是凭证式国债在具备储蓄功能的同时又兼具了融资的功能，满足了投资者短期融资的需要，也促进了商业银行小额贷款业务的开展。

　　（四）实行了凭证式国债的分段发行制度

　　从2001年开始实行凭证式国债的分段发行制度，即将凭证式国债的发行期分为若干个时间段，在每个阶段内都有固定的发行计划。这样的改革措施合理平衡了国债的发行进度和数量，解决了凭证式国债以往年度年初热销、年末滞销的不均衡问题。

　　二、问题

　　凭证式国债发行、管理方式上的改变，在很大程度上促进了凭证式国债的规范运作和健康发展，提高了承销机构的服务意识，方便了社会公众购买，但由于法规建设及监管方式发展的相对滞后，作为凭证式国债的监管部门中国人民银行及其分支机构在对凭证式国债的监管方面仍存在许多真空地带，局限在统计分析及检查调研上，难以有效地监管承销机构在发行过程中存在的超发、惜发和兑付过程中的套取资金行为并切实防范由此带来的各种风险。

　　（一）超发、惜售现象突出

　　目前凭证式国债的承销团中除去国家邮政储汇局外，其余的均为商业银行。商业银行的经营目标都是追求利润最大化，当自身持有国债的收益高于其他投资行为时，必将出现惜售行为。这种现象在基层的商业银行较为普遍，因其投资渠道狭窄又缺少专业的理财人才，从而购买国债获取稳定的收益就成为其重要的投资项目。而当商业银行经营良好，投资渠道广泛时，就会出现超发的行为，一方面可以获得暂时性的大量资金，另一方面又可以获得发行及兑付的手续费。目前对商业银行超发、惜售凭证式国债的监管仅局限于要求其加强自律意识，并无有效的监管措施。

　　（二）商业银行被动持有凭证式国债所带来的经营风险难以预测

　　商业银行承销凭证式国债的经营风险主要体现在银行储蓄利率变动的市场条件下，有可能出现大批的投资者提前兑付凭证式国债套现的情况，将本来应该由投资者承受的市场风险转嫁到承销机构身上。当承销机构被动持有的凭证式国债积累到一定程度的时候，就可能影响到银行资金的流动性，严重的情况就会出现资金运营的风险。

　　（三）投资者购买需求与基层销售网点分配之间的矛盾

　　凭证式国债因其安全性最高、操作简单、收益稳定等优点，受到了众多投资者尤其是中老年投资者的关爱。在每次发行期的首日，都可以看到排队争购的现象，可见凭证式国债已经日渐成为一项重要的投资项目。但是在实际的发售过程中，经过承销机构总部往下的多重分销过程，真正分配到基层网点的发售数量很少，与投资者购买凭证式国债的实际需求不相适应。另外广大农民购买难的问题尤为突出。凭证式国债操作简单、收益稳定的特点是非常符合农民投资心理的，但是由于农村的银行网点较少，而农村主要的金融机构农信社又被排除在凭证式国债的承销机构之外，农民投资者的购买需求与农村销售网点少之间的矛盾就显得十分突出。

　　三、对策

　　针对目前出现在凭证式国债发行、管理方式上的问题，作为监管机构的中国人民银行及其分支机构和作为承销机构的各商业银行及其分销网点应当在以完善凭证式国债的发行、管理方式。

　　（一）制定和完善凭证式国债发行、管理方式的相关制度规定

　　目前人民银行尚无正式的凭证式国债监督管理办法出台，使得各级凭证式国债的监管部门均是在没有系统健全的制度规定情况下进行监管，对于很多实际性问题的监管处理缺乏法律依据，同时也使各承销机构发行、兑付凭证式国债的随意性增强，而规范性减弱，不利于建立统一、良好的发行秩序。笔者认为人民银行应该借鉴已经颁布实施的《商业银行柜台记账式国债交易管理办法》中的有关规定以及凭证式国债发行、兑付过程中的实际问题，尽快出台《凭证式国债监督管理办法》，树立人民银行国库部门作为凭证式国债监管部门的权威地位， 进而才能更好地加强对承销机构的监督管理。

　　（二）扩大承销团的机构成员

　　作为农民购买凭证式国债困难这样老生常谈的问题，解决的方法无外是增加基层农村网点机构数量和发行数量。从发行数量来看，各网点的分销数量都是被上级机构额定好的，由于各承销机构要考虑到全辖的分销情况来统筹安排，发行数量上必然会向经济基础较好的地区倾斜，所以增加农村网点发行数量的难度较大。从增加基层网点机构数量上看，各商业银行在增设网点之前，必然要考虑成本与可能实现的利润，而目前的现实情况是许多农村网点均处于亏损的状态中，所以期望商业银行在农村增设网点也不现实。那么解决农民购买难的问题就只有扩大承销团的机构成员，把农村的主力金融机构农信社吸收进来较为可行。

　　（三）继续改善凭证式国债的服务水平

　　由于凭证式国债主要是面向城乡居民发行，因而投资者中最多的就是缺乏金融知识的中、老年人，因此凭证式国债的宣传和服务工作就显得尤为重要。作为监管机构的人民银行应该在政策导向和业务咨询上提高水平；而作为承销机构的各商业银行要在业务创新方面不断突破现有模式，提高凭证式国债发行、管理的科技含量。通过电子化的方式实现对凭证式国债的发行、兑付等情况进行远程实时管理；实现债权计算机管理，提高债权管理的安全性、科学性；实现同城同行的通存通兑，方便投资者购买和兑付等，使有限的资金更好地服务于国家经济建设。

　　（四）进一步丰富凭证式国债的期限结构

　　目前的凭证式国债发行期限结构主要集中在三年和五年两个发行期限内，缺乏短期和长期发行期限的凭证式国债。建议在今后凭证式国债的发行实践中尝试发行短于两年、长于五年发行期限的凭证式国债，以达到满足不同投资者的购买需要，形成多种偿还期限，平衡国家债务负担的目的。

　　（五）开发储蓄类国债新产品

　　由于目前的凭证式国债是固定利率的储蓄类国债，如在发行期内遇到储蓄利率大幅上调，那么相应所带来的市场风险则会因投资者的提前兑付而完全转嫁到作为承销机构的商业银行身上。考虑到商业银行的经营风险，作为发行主体的财政部和作为监管机构的人民银行应当联合考虑开发浮动利率的储蓄类国债，基准利率可以根据储蓄利率和二级市场国债收益率相结合而进行的测算来确定，甚至可以考虑与通胀率进行挂钩，一方面保证投资者本金币值的安全，另一方面将商业银行的经营风险市场化。

　　参考文献

　　[1]马洪陆百普。中国宏观经济政策报告[m].北京：中国财政经济出版社，2000.