股市反应未来经济预期

　　中国的宏观政策在过去几周里维持平静。这似乎出乎多数人意料，尤其是存款准备金率没有发生调整。
　　总的来看，近期的政策面消息寥寥无几。只是在1月6日-7日举行的第四次全国金融工作会议上，温家宝总理发表讲话，但仅表示政府将维持“稳健”的货币政策立场和“合理”的社会资本流动性。
　　当然，会议中提振股市信心的言词无疑是引人注目的亮点，但并无任何细节。即便如此，亟待喜讯的市场依然在几天内作出了积极响应。
　　如果将股票市场看作未来经济走向的一种预期，那么宏观经济的前景不容乐观。银行间利率似乎预示着经济进一步恶化的信号——去年12月下旬收益率曲线短期极限值急速上扬，7日回购利率从12月中旬的3%猛增到两周后的6%以上。这预示着2012年将继续维持去年紧缩的货币政策，并可能成为经济增长放缓主要因素。
　　比起受中国央行管制的一年期存贷款利率，较为市场化的银行间利率更适用于判断货币政策状况。然而银行间利率也并本文由论文联盟http://收集整理非完美无缺：存贷款比率期末审核等监管行为亦会影响银行间利率。
　　1月上旬，银行间利率出现显著回落。去年第四季度初期遭遇的存款短缺在12月得以告终。毫无疑问，这主要归功于央行年底财政存款季节性流动，去年12月，银行存款增加了1.4万亿人民币，态势健康。
　　去年12月，除了银行贷款明显反弹，存款的增加有效地将整个银行体系的存贷款比率压制到69.6%。WWW.11665.COM12月，本币贷款增长6410亿人民币，高于2010年除1月和4月的所有月份，同比增长为4800亿人民币。我们估计，扣除通货膨胀因素，银行信贷增长幅度从7月的8.4%上涨到12月的近14%。
　　诚然，多数新增贷款为短期贷款，因此不太可能有力推动新投资项目（对于固定资产投资更重要的是，中长期贷款从11月的810亿元降至12月的720亿元，是2008年以来最小升幅）。然而，去年，营运资本的压缩尤其让人惊心。短期来讲，一些营运资本补给应该有益于活跃经济活动。
　　但近期经济数据似乎并未收到负面影响。上个月，采购经理指数（pmi）止跌回升，从49和47.7增至53.3和48.7。mni商业景气调查中急速下滑的订单部分于12月发生扭转。
　　当然，这些都不能断定经济前景看涨。pmi指数的新订单部分已经连续两个月低于50，这种情形仅在2008年发生过。麦格理钢铁行业分析师graeme train认为，“宏观信号还不足以鼓励交易商激进地建仓，也无法指明农历新年过后的需求复苏是否将好于预期”。
　　这些数据充其量意味着需求增长维持平稳，而不意味着反弹。无论12月如何“风雨交加”，这都不是最糟糕的情况。由于2011年应收账款用量增加，传统的农历新年正是偿债之时，“年关”恐怕尤其难过。去年实施的紧缩货币政策，尤其是针对房地产的政策将继续拖累经济。
　　值得关注的是，尽管面临诸多不利因素，至少相对于我们的预期来讲，需求指数仍保持稳定。当然，该数据的再次下行也许只是时间问题——已故的经济学家 迪格·多恩布希的格言依旧振聋发聩“问题酝酿的时间往往比人们想象的更长，而爆发的速度则比人们的想象更快。大概股市信号就是经济恶化的前兆。但是需求弹性则暗示无需过度悲观。
　　a股投资人对经济增长的担忧源于两点。
　　第一，从短期来看，政府政策过紧。我们也有这样的