【摘 要】随着我国金融经济的快速发展，其经济结构在一定程度上也发生了很大变化，中小企业在此期间得到了巨大的历史发展机遇。中小企业在我国经济发展和社会稳定中发挥着不可缺少的作用，是经济发展和社会稳定的重要支柱，是经济结构转型的有生力量。目前我国中小企业在某些方面却出现了一些问题，融资难成为阻碍中小企业发展的一个重要问题，中小企业的发展仍面临各种资源约束和制度障碍。不同的融资工具的可获性及其选择会引起财务杠杆系数的变化，基于企业处在不同成长周期对于资金的需求不同，文章分析了我国中小企业在各个阶段的融资工具选择。
【关键词】中小企业；债务融资；金融成长
一、引言
企业的融资渠道包括了内源融资和外源融资两个部分，对于成立时间并不长的中小企业来说，想要通过储蓄留存盈利、折旧和定额负债来满足企业由于成长而不断增加的资金需求是不现实的。随着企业的不断成长，外源融资中权益性融资的使用也将会受到越来越多的限制，主要是因为企业不愿意受到过多资本市场的牵制。所以对于我国的中小企业来说，选择债务性投资是融合资金的一个重要途径。目前针对我国中小企业融资的研究大部分都集中在了中小企业的短期融资分析上，对于中小企业随着自身的不断成长，资本结构不断发生变化下的融资渠道和融资工具的选择分析相对较少。本文从金融成长周期理论入手，根据中小企业的成长和发展阶段，以及融资工具的特点跟适用情况来研究其相应的债务融资工具的选择以及在不同的成长阶段可能采取的融资策略。
二、理论背景与文献综述
（一）中小企业金融成长周期理论
中小企业生命周期，一般是指中小企业从诞生到消亡的整个过程。wwW.11665.cOMlchak adizcs（1989）提出的企业生命周期的概念，主要从中小企业生命周期的各个阶段分析企业成长与老化的本质及特征，他认为中小企业的成长一般具有以下几个阶段：孕育期、婴儿期、学步期（go—go）、青春期、盛年期、稳定期和贵族期、官僚化早期（recrimination）、官僚期（bureaucracy）、死亡期，每个阶段的特点都非常鲜明。
早期的金融生命周期模型主要是根据企业的资本结构、销售额和利润等显性特征来说明企业在不同发展阶段的金融资源获得性问题，较少考虑企业信息等隐性特征的影响。在后期的研究中，信息问题作为解释企业融资来源变化的一个重要因素而被纳入解释变量之中，berger和udell（1982）修正了企业金融成长周期理论，认为伴随着企业成长周期而发生的信息约束条件、企业规模和资金需求的变化，是影响企业融资结构变化的基本因素。根据weston 和brigham（1970）的企业金融生命周期理论，企业的金融成长周期被划分为三个阶段：初期，成熟期和衰退期。随后进一步扩展为6个阶段：创立期、成长阶段1、成长阶段2、成长阶段3、成熟期、衰退期。本文结合中国中小企业的实际情况，并分析了当代我国中小企业发展的一般规律，将中小企业的成长金融生命周期划分为了：孕育期、求存期、发展期、成熟期和衰退期五个阶段。
（二）中小企业与债务融资
早期关于中小企融资的研究立足于债务融资的重要性上，
sullivanctal（1988）对美国中小企业破产原因的问卷调查结果显示，融资问题成为仅次于经济衰退等外部经济环境的第二大破产原因。学者开始关注中小企业的融资结构。bcrger（1994）等人根据美国“全国中小企业金融抽样调查”（nssbf）的基本数据，按美国小企业管理局的企业规模划分标准对中小企业的融资结构进行了整理分析。研究结果表明：业主出资约占全部中小企业股权融2/3，占全部资产的31.33%，是中小企业融资的最大来源。股权融资中的其他项主要指业主的亲友和不拥有决策权的企业其他创建人的出资，这部分占企业总资产12.86%，再加上业主对本企业的借贷占4.1%，中小企业的内部融资占了其融资来源的近一半。而且中小企业的小型企业比中型企业更加依赖内源融资，前者的业主出资加业主借贷占总资产的50.12%，后者的该比率为30.85%，小型企业的内源融资比率高出中型企业1/5。
三、中小企业的金融成长周期及其债务融资特征
（一）中小企业的金融特征
1.被投资风险大。与成熟的大企业相比，中小企业最大优势是经营机制灵活，即具有所谓的经济灵活性。这种灵活性主要表现在对不确定因素和市场变化的迅速
反应及调整能力上，包括迅速转换和开发新产品及新业务的能力，捕捉新的市场机会的能力，开拓基于个性化的“利基”市场的能力，迅速撤出需求衰减行业的能力，在经济衰退期迅速收缩业务和在经济繁荣时期迅速扩张业务的能力等。因为灵活性同时意味着不确定性和不稳定性，显然使外部出资者特别是厌恶风险的和发放贷款的外部出资者面临较大的风险，使其不愿向中小企业提供资金，这就成为中小企业的劣势。如产品和市场的频繁转换，缺乏自己的品牌和稳定的主营业务等，对于稳健的投资者来说，这些灵活特征只能意味着其投资预期收益的不确定性，加上资产少，底子薄，抗外部冲击的能力弱，与大企业相比，各国的中小企业普遍有着较高的不确定性，需要说明的是，经营的不确定性，并非意味着中小企业成长发展中的经营绩效一定比大企业差，它所反映的是中小企业成长中的经营稳定性差，投资风险更大这一特征。
2.金融灵活性程度高。中小企业具有高度的灵活性，满足中小企业成长性的融资模式就必须与之相适应，即经济灵活性必须建立在金融灵活性的基础上。金融灵活性要求企业的资金能够快速周转，较少的投入固定资产，更多地使用流动资产和短期负债。中小企业低固定资产投入的资本弱化模式，以及对流动资产和短期债务的高依赖度等财务特征。其根源均出于经济灵活性和金融灵活性的要求。但需要指出的是，经济灵活性和金融灵活性并非完全出自成长性中小企业的主观选择，它同时也是客观环境制约下的产物，在某种意义上也可以说是一种迫不得己的选择。在客观环境的制约中，外部金融资源的约束是一种主要的制约因素。 （二）中小企业不同金融成长时期债务融资的特征
1.孕育期债务融资的特点。在企业的孕育阶段，融资量大、融资渠道窄、融资困难大、非正规渠道和自有资金占主要比重是孕育期企业融资最主要的特征。因为公司的创立人员在这个阶段往往找不到合适的正规的融资途径和渠道，虽然风险投资所谓社会性资本最好的集团，也不被孕育期的中小企业所吸引。风险投资机构较高的对投资项目的监管和控制成本，以及风险投资追求高回报的特性，使风险投资的投资项目主要以高科技项目为主。目前我国风险投资的投向主要是科技产业和房地产行业，大多数中小企业特别是规模较小的中小企业不可能依靠风险投资缓解外源性资本。在公司的孕育和创立过程中，自由资金所占的比例较高。
2.求存期债务融资的特点。企业求存期债务融资的特点主要有：融资量大，融资期限长，自有资金和内源资金获得困难等特点。此时的公司在经历了期初的创始阶段后，原始资金使用殆尽，刚刚运营的企业不能够带来足够的留存收益，内源融资无望，同时由于公司的固定资产规模不够庞大，通过银行等正规渠道融资的难度也很大，加上向银行申请贷款往往手续烦琐，耗费的时间长，难以满足中小企业的融资时效性要求，特别是对季节性，应急性资金的需求，这就迫使中小企业更多地求助于手续简便的商业信用和民间借贷等非正规金融。所以导致公司的融资主要以商业信誉为主。
3.发展期债务融资的特点。处在发展期的企业其资金需求量较大，同时需求很紧迫，需要有便捷高效的融资渠道，由于经历了前期的发展，公司积累了一定的资本，固定资产的数量也足够作为向银行贷款的抵押，此时的公司较为受到风险投资的青睐，融资渠道大大增加，发行公司债券也是一种不错的选择。总之，处在发展期的公司债务融资的难度大大降低，但是由于该阶段的公司融资主要是为抓住市场机遇，扩大公司的规模，所以融资需求急切，向银行贷款时具有一定优势，银行的信贷约束较小。
4.成熟期债务融资的特点。处在成熟期的公司对资金的需求大大减少，因为公司的发展已经取得了相当的规模，投资资金需求量减少，更多的是营运资金的需求。同时，这个阶段的公司，知名度高，信誉度好，资产实力强，是各种融资手段共同青睐的对象，但是也存在各种债务性融资手段中抉择的困难。
5.衰退期债务融资的特点。经过了成熟期，企业开始进入衰退期，进入衰退期的企业人才开始外流，决策的效率开始降低，企业此时的经营目标是在尽可能保障正常运营的前提下，收回企业的期初投资，同时不再向企业融入新的资金。企业此时要充分利用前期的经营影响力，通过商业信誉融入新的资金。同时要及时撤出企业的金融性资产。
四、不同金融
成长时期中小企业债务融资工具的选择
（一）孕育期的债务融资工具选择
由于经济体制的转型以及市场体系的不完善，我国的中小企业在发展过程中面临着严重的资金短缺，中小企业从成立之初的孕育期到发展期再到最后的衰退期，都不断需要资金的支持。中小企业在创立之初，其组建团队规模较小，资金积累较少，往往没有足够的可以作为抵押的资产，正规渠道的狭窄和金融机构的贷款过于划一地要求抵押和担保，因此通过银行和正规渠道的债务融资难度很大，虽然这些年有了一些针对创业项目的小额优惠贷款，贷款门槛低，条件宽松，但是其贷款额度也非常有限，往往不能满足小企业成立之初的资金需求，这一点迫使我国的中小企业的创立人员选择了民间借贷，也有部分的自己来自于创业者的自由资金。
（二）求存期的债务融资工具的选择
当中小企业通过创立人员的民间借贷和私人资金成立起来后，接下来要重点考虑的就是生存问题，在这个阶段，公司由于创立不久，留存利润很少或不足够维持公司继续运转和发展下去，此时公司需要另寻资金来源，刚刚成立起来的公司并不是社会风险投资所亲睐的对象，因为它的运营基础非常薄弱，发展前景不明朗，对社会资本的吸引力小。此时，非正规债务融资渠道仍然是企业所能选择的主要资金来源，即此时的资金主要依靠商业信誉，公司通过与一些长期合作商之间建立商业信誉来获得资金上的支持。同时，企业在一些设备的使用上面可以采用租赁的方式，并以自己已经有产权的部分固定资产作为抵押。
（三）成长期的债务融资工具的选择
当公司经历了孕育期求存期到达成长期后，公司正式走上了高速发展的轨道上，这时候，公司急需扩张资本，也有了一定的留存收益，公司的设备等固定资产也初具规模，可以作为公司通过银行等正规渠道融资的抵押资产，并且有了初步的信贷业务记录，信息透明度有所提高，于是企业开始较多地依赖来自于金融中介的正规债务融资。当然此时的中小企业债务融资的特点必然是向银行的长期借款，因为处于发展期的企业资金需求量大，借款时间长，一般会通过与银行签订长期借款协议来进行融资。
（四）成熟期的债务融资工具的选择
成熟期的企业资金需求量明显减少，同时公司的留存收益大大的增加，在融资的方式选择上，空间很大，往往都是内源融资和外源融资的配合使用。此时，随着公司资产规模的扩大，可供抵押的固定资产数量明显增加，向银行等金融机构进行正规债务融资的便利性得到了提高，但是，此时公司的融资需求也大大降低了，在成熟度的运营过程中，如果没有扩张的需求，公司的内源融资可以满足其正常的资金需求，这时的需求以经常性的小额短期银行贷款为主，灵活性较高，单笔融资的频率也较高。当然公司此时的规模也允许公司发行公司债券作为其融资手段之一。
（五）衰退期期的债务融资工具的选择
公司经过多年的发展，企业规模不断扩大，管理规模也不断扩大，导致公司的很多管理问题也逐步的暴露出来，积累到一定程度，就会导致公司的经营走上下坡路。公司此时不应该再大量倾注资金，也不应该再通过公司债券和银行贷款来融入资金，此时企业要考虑的就是收回期初的投资，在融资时，应该选择商业信誉作为小额资金的来源，因为公司经过多年的发展，在行业内和地区内都有了一定数量的合作伙伴，此时选择商业信誉作为融资手段是一个非常好的途径。同时也可以采用留存利润、折旧资金作为融资途径和手段。
参 考 文 献
[1]肖作平，吴世农.我国上市公司资本结构影响因素实证研究[j].证券市场导报.2002（8）：39～44
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