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我国上市公司主动设立独立董事的动机分析
  [摘要]在我国独立董事制度的强制性制度变迁过程中,部分上市公司出现了主动设立独立董事的“自愿行为”。针对引发自愿行为的动机进行理论分析,并以沪深两市主动设立与非主动设立各50家上市公司为样本进行实证检验,结果表明我国上市公司中存在主动设立独立董事的“监督的动机”和“顾问的动机”。该研究为我国上市公司从强制合规到步入主动守规的自主治理阶段以及如何改革独立董事制度等方面提供了经验支持。
  [关键词]上市公司;独立董事;主动设立;动机
  
  一、我国独立董事制度的强制性变迁
  
  20世纪80年代末,

  三、主动设立独立董事动机的实证检验
  
  1.样本选择与变量定义
  (1)样本选择。本文把上市公司主动设立独立董事的行为分为两类:在2001年《指导意见》发布之前设立独立董事的为第一类,截至2000年底共有42家;2001年以后首次公开上市的公司始终超过《指导意见》要求的标准设立独立董事的为第二类。截至2004年底共有9家。研究数据主要来自ccer数据库、国泰安数据库及 金融 界网。由于第二类上市公司样本数据较少,单独对其进行分析,难免影响结论的正确性。故本文将两类样本数据合并作为一个样本进行研究。从总体上看,主动设立独立董事的行为在我国刚刚开始,主动设立独立董事的上市公司数量较少,大多数为非主动设立的上市公司。www.11665.Com如果将主动设立的公司与沪深所有非主动设立独立董事的上市公司共同纳入同一个样本进行研究,两种公司样本数量的悬殊必将导致研究结果的偏差。鉴于此,本文根据上述50家设立独立董事的公司所处的行业,从非主动设立独立董事的上市公司中随机选取50家公司作为匹配控制样本,其中2000年底42家,2004年底8家。这有利于控制行业因素对研究结果的干扰。
  (2)变量定义。控制性股东是否具有监督的动机取决于其收益目标:如果它更倾向于选择控制权私人收益时,为了创造有利于其实施“隧道效应”行为的条件,控制股东往往会对经理层采取“赎买”手段,如:非绩效基础的报酬契约,其成本是由全体股东共同承担的,此时不会产生主动设立独立董事动机;若倾向于选择现金流收益时,提升上市公司的价值与控制股东收益最大化的目标是一致的,主动设立独立董事加强对经理层的监督而非“赎买”就成为控制股东的理性选择。因此,我们可以用控制权与现金流权偏离程度,即偏离度(采取la porta等的 计算 方法,控制权与现金流权之差)以及现金流量权来定义主动设立独立董事的监督动机。
  依据股权制衡理论,集中的股权结构难以产生制衡力量。而当有多个大股东存在时,股东间的制衡会增加控制性股东的控制权私人收益的成本。许多实证研究表明,股权在大股东间的分布越平均,产生的制衡力量越强。其他大股东就越会主动设立独立董事。这样,我们用赫芬达尔指数来定义其他大股东主动设立独立董事的制衡动机。公司的财务状况越好,现金分红能力越强,越有强烈的潜在动机将这种利好消息传递给市场,会主动设立独立董事。相反财务状况恶化、盈利能力差的公司通常不会自觉地聘请独立董事进行监督。因此,我们用资产负债率、资产收益率和每股经营现金流量等反映公司财务状况的指标和每股现金股利作为主动设立独立董事信号显示动机的变量。ronald的研究表明在经营业务比较广泛的 企业 ,董事会中独立董事所占的比例较高,因为随着公司规模的扩大、经营业务的拓宽,公司的经营决策问题更加复杂,越需要聘请相关领域的专家为独立董事,可以为公司提供各种信息、知识、经验及社会资源的支持;另一方面,公司规模越大,外部环境的复杂性、不确定性就越大,越需要主动设立独立董事作为“沟通的使者”来协调内外部关系,管理外部环境,因此我们用总资产指标作为主动设立独立董事顾问动机的变量(具体变量参见表4)。
 
  
  2.描述性统计与回归分析
  本文采用spss14.0软件,先对所有自变量进行相关性检验,结果显示变量间存在关联,但相关系数都在0.5以下,这是统计允许的范围。在此基础上我们进行了多重共线性检验,结果表明所有变量的vif值均在10以下,本研究数据通过多重共线性检验。
  (1)描述性统计。我们首先对表示主动设立的第组和表示非主动设立的第组的样本变量特征进行比较(参见表5)。代表监督动机的偏离度和现金流量权在两组间存在差异,组的偏离度为9.39618,低于非主动②组的11.736911;组现金流量权0.46584高于②的0.392816。代表制衡动机的赫芬达尔指数,①组略高于②组,分别为0.1591368、0.1136548。而作为反映顾问动机的总资产变量在两组间没有显著差异,分别为21.035158、20.662174。反映信号显示动机的资产报酬率、每股经营现金流以及每股现金股利三个变量①组都高于②组,表明①组绩效优于②组,具有信号显示的动机;而资产负债率的变量值①组也略高于②组,说明信号显示和融资能力存在关联。通过比较我们初步发现在监督动机、制衡动机、顾问动机以及信号显示动机方面,①组都比②组显示出更强的主动设立独立董事的动机。
  (2)回归分析。为了进一步验证主动设立动机,我们进行了单变量回归分析(参见表6)。偏离度(pld)和主动设立独立董事(id)在10%水平上存在显著的负相关;现金流量权(xml)在5%水平上和主动设立独立董事(ii))呈正相关,即大股东的控制权与现金流权偏离程度越小,其拥有的现金流量权越大,越有动力主动设立独立董事,说明在我国上市公司中明显存在着主动设立独立董事的“监督动机”。而赫芬达尔指数(h-index)与id为正相关、显著性为5%,表明其他大股东的制衡力量与主动设立独立董事正相关,经验数据结果表明存在主动设立独立董事的“制衡动机”。代表“顾问动机”的资产规模变量(lnta)与m在5%水平上呈显著正相关,企业规模越大,企业经理层越需要独立董事提供智力与资源上的支持。代表“信号显示动机”的四个变量中,只有资产负债率(da)和每股现金股利(cdiv)与id呈显著正相关,且cdiv在1%水平上显著。
  为了保证检验结果的正确性,我们进一步把自变量同时引入模型,进行多因素回归分析,检验对因变量的共同影响(参见表7)。
   
  多元回归结果显示,代表监督动机的pld和)(jl两个变量都在1%水平上与id呈显著相关,其中,pld为负相关;代表顾问动机的lnta与id在10%水平上呈显著正相关;代表信号显示动机的变量中仅有cdiv通过了检验并在5%水平上显著;而代表制衡动机的h-index没有得到统计结果的支持。多元回归的统计结果表明我国上市公司中存在主动设立独立董事的监督动机和顾问动机,也存在一定程度的信号显示动机。

  
  3.主要结论与启示
  独立董事制度起源于英美法系。其主要目的在于通过提高董事会的独立性而强化对经理层的监督制衡,同时提升董事会的战略参与能力,保证公司的决策 科学 ,可见设立独立董事制度的目标指向和股东(也包括大股东)利益是一致的。这样股东有设立独立董事的内在动力,同时辅以 法律 机制、声誉机制的必要约束,就可以保证独立董事制度的有效性。而在我国一切关于独立董事制度的正式规定都指向了对大股东行为的监督制衡,导致独立董事在现实中缺乏内在的制度基础而难以发挥其应有作用。本文对存在主动设立独立董事制度的上市公司进行实证检验的结果表明,独立董事制度在这些公司中已回归其本质属性,即“监督动机”和“顾问动机”,主动设立动机的根源在于独立董事和大股东之间实现了“利益兼容”。独立董事能够为企业创造价值,有助于实现股东利益最大化的目标,对于中小股东等其他利益相关者而言也会产生正的外部效应。本文的经验数据显示的制衡动机和主动设立独立董事没有内在关联。这在一定程度上表明依靠独立董事制度来解决大股东和小股东之间的“代理问题”,实现保护中小股东利益的目标是缺乏现实基础的。公司治理的内在机制在于解决股东和经理人之间的利益冲突,而大股东和小股东之间的代理问题要更多地依靠市场机制。我国独立董事制度的设计者显然忽略了独立董事制度有效运作的潜在激励,强制推进独立董事制度可以节约制度变迁的时间成本,但是对相关制度主体的内生激励是难以在短时间内形成的,而且现实中的独立董事制度与监事会制度在一定程度上存在职能的重合,这也无疑会加大企业的成本。
  通过对我国上市公司主动设立独立董事动机实证分析,本文认为我国独立董事制度作为一项业已存在的制度,首先,应回归其“战略参与、决策科学”的本质属性,而现在却承担着“监督大股东”这一无法发挥作用的政策性职能;第二,应基于大股东“监督动机”和“顾问动机”来进一步完善我国独立董制度相关配套措施,进一步提升独立董事制度的有效性;第三,在进一步加强市场机制治理有效性的基础上,应鼓励企业自主做出是设立监事会还是独立董事的选择,推动我国上市公司从强制合规步人主动守规的自组织治理阶段。
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  •  作者:武立东 [标签: 上市公司 设立 独立董事 动机 ]
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