摘要:文章使用2006年~2008年我国a股主板上市公司我国上市公司公开数据,对样本公司的会计盈余及经济增加值的价值相关性进行比较。结果表明,总体看来,经济增加值在价值相关性方面并没有表现出明显优于会计盈余的特性。文章分析了对股票价格的解释力不理想的原因,并提出了相应对策。
关键词:会计盈余;经济增加值;价值相关性;比较
一、 引言
相关性一方面要求会计信息具有反馈价值,有助于投资者评价企业过去的决策;另一方面要求会计信息具有预测价值,有利于投资者预测企业未来的财务状况、经营成果和现金流量。会计盈余作为财务报告反映公司期间经营成果的内容,是上市公司向投资者传递的最重要的信息之一,也是投资者了解公司业绩最依赖的途径之一。会计盈余信息质量的高低直接影响到投资者的投资决策、管理者的绩效考核等一系列问题。现有会计准则体系在给企业提供会计政策选择的同时,在一定程度上也给企业提供了进行盈余管理的空间,这一现状要求投资者在接受现有会计报告框架的同时,仍需要努力寻找其他途径为决策进行支持和补充。经济增加值(economic value added,eva)作为传统会计盈余的拓展,成为备受关注的指标之一。
经济增加值,从算术角度来说就是公司资本收益与资本成本之间的差别,即公司税后净营业利润与全部投入资本成本之间的差额。只有完成价值创造过程,企业才能真正意义上为投资者带来财富。eva值能够对企业的价值创造进行表述,满足衡量企业业绩的需要,有助于投资者有效决策。WWW.11665.Com为了更好的考察我国中央企业负责人的经营业绩以及国有资产的保值增值能力,国务院国资委明确规定自2010年起在央企全面推行经济增加值绩效考核。试想:如果将经济增加值纳入上市公司层面,经济增加值相比会计盈余是否具有更强的价格发现功能?经济增加值是否具有更高的信息含量?在我国众多上市公司中推广经济增加值的可行性有多大?本文通过我国上市公司公开数据,对会计盈余及经济增加值的价值相关性进行比较,得出相关结论。
文章剩余部分的结构安排如下:第二部分介绍模型的选择和研究方法,第三部分说明样本选择与数据来源,第四部分给出实证检验结果,第五部分得出研究结论与启示。
二、 模型选择与研究方法
1995年,ohlson正式提出了以会计为基础的剩余收益估价模型,表述为:
pit=?琢0+?琢1xit+?琢2bpsit+?着it
其中:pit为第i支股票第t时点的每股股价;xit为第i支股票第t年的每股盈余(收益或经济增加值);bpsit为第i支股票第t年的每股净资产;?着it为残差。
本文以ohlson(1995)价格模型为基础,考虑到控制可能存在的规模效应,将样本公司的每股盈余和每股经济增加值分别对每股股价进行多元线性回归,利用价格模型判定系数①确定价值相关性的高低并在各年度间进行比较,同时对每股盈余和每股经济增加值对公司股价的增量解释力进行分析比较。
将盈余变量作为主要变量,则价格模型可以表示为:
pit=?琢0+?琢1eps+?琢2bps+?琢3lnmv+?着1(1)
其中:pit为第i只股票第t+1年4月30日的收盘价(若该日没有交易则向前取最后一个交易日)的股票价格;eps为t年摊薄每股收益;bps为第t年的每股净资产;lnmv为第t年流通a股市值的自然对数,用来控制可能存在的规模效应;?着1为残差。
将模型(1)中的盈余变量替换为经济增加值变量,可以得到:
pit=?琢0+?琢1evaps+?琢2bps+?琢3lnmv+?着1(2)
其中:evaps = 经济增加值/总股本。
为研究模型(1)、模型(2)中变量各自的增量解释能力,估计下列模型:
pit=?琢0+?琢1eps+?琢2lnmv+?着1(4)
pit=?琢0+?琢1evaps+?琢2lnmv+?着1(5)
pit=?琢0+?琢1eps+?琢2lnmv+?着1(6)
三、 样本选择与数据来源
本文以2006年~2008年我国a股主板上市公司为样本,不包括中小企业板、创业板。在主板上市公司中,剔除金融行业公司(含银行、证券、保险、信托等)、st公司、β为负、数据不全及异常值(明显异常高于一般值)的公司。所需年报数据来源于wind资讯数据库。
会计盈余信息直接来源于上市公司年报公开数据,取得的可用样本为:2006年894家,2007年993家,2008年1078家,合计数量2965家;经济增加值数值根据思腾思特中国公司对外公开披露中国上市公司经济增加值时采用的模型②,利用公开的会计数据计算得出,可用样本数量为:2006年894家,2007年993家,2008年1 078家,样本合计2965家③。
四、 实证检验结果
利用2006年~2008年样本上市公司的每股收益、每股经济增加值以及提取的其他变量各年度数据,通过spss统计软件对模型(1)、(2)进行ols多变量线性回归。结果显示:各年度样本及混合样本每股收益和每股经济增加值对股票价格的回归系数均在1%水平上显著为正。各年度样本及混合样本的dw值均约等于2,不存在自相关问题。各年度样本及混合样本f值较大,模型方程的线性关系在1%的水平下显著,通过显著性检验。
根据回归结果对每股收益(eps)与每股经济增加值(evaps)在价格模型中的价值相关性进一步进行比较:
可以发现,2006年~2008年eps与evaps价格模型的年度adj.r2均呈上升趋势,回归方程的解释力逐年增加,比较理想的反映了股价与会计盈余和经济增加值的相关关系,对投资者具有一定的指导作用。经济增加值在2007年~2008年均表现出比每股收益更高的价值相关性,这与我国财政部在2006年发布新的会计准则体系,并于2007年1月1日起在上市公司范围内实施有一定关系,说明准则体系的不断完善在一定程度上推动了经济增加值价值相关性的提高。eps和evaps价格模型的混合样本adj.r2分别为0.378和0.349,解释力较高,但每股经济增加值没有表现出比每股收益更高的优越性。
分别将模型(4)的每股收益(eps)、模型(5)的每股经济增加值(evaps)以及模型(6)的每股净资产水平(bps)与股票价格进行回归,结果列示如表2。
经济增加值在水平价格模型中表现的价值相关性不具有稳定性,呈现先升后降的状态。2006年evaps水平价格模型的adj.r2略高于bps,但明显低于eps;2007年evaps水平价格模型的adj.r2略高于eps,同时明显高于bps;2008年evaps水平价格模型的adj.r2同时低于eps和bps。混合样本中,evaps水平价格模型的adj.r2高于bps,但低于eps。总体看来,经济增加值较每股净资产更具有价值相关性,但经济增加值较每股收益并未表现出更高的价值相关性。
五、 结论与启示
本文研究结果表明,虽然经济增加值表现出了价值相关性,个别年度经济增加值的价值相关性还高于会计盈余,但是总体看来,经济增加值在价值相关性方面并没有表现出明显优于会计盈余的特性。该结论与dodd & chen(1996)、chen & dodd(1997)、biddle,bowen & wallace(1997)、刘力和宋志毅(1999)、王化成、程小可(2004)的研究结论一致。
虽然如此,我们必须承认,经济增加值能够衡量企业真实的价值创造能力,在业绩评价方面确有优于其他指标的地方,作用不容忽视。eva对股票价格的解释力不理想,一方面说明投资者进行决策时对会计盈余的依赖程度高于经济增加值,另一方面说明资本市场对那些eva值较高但股价较低的上市公司存在价值低估的可能。
国资委在央企推广经济增加值体系的举动虽然属于资产监管部门对国有企业的系统内监管范畴,但是如果在其实施过程中可以证明eva确实可以比其他指标更好的衡量企业业绩,相信该体系会逐步得到资本市场的认可,从而提高eva指标对股价的影响程度及其价值相关性。与此同时,如果能够对经济增加值指标形成强制性的统一披露规范,使得投资者不必计算就可直接得到并应用该指标发现真正高成长型上市公司,也将对规范投资行为、提高市场效率产生深远的影响。
同时也应注意到,经济增加值在企业业绩考核及经理人薪酬激励方面的应用处于探索起步阶段,国有企业实施经济增加值考核体系的效果尚不明确,eva在目前并不能像stern stewart(1991)呼吁的那样取代每股收益等传统指标,其在我国资本市场的推广价值还有待时间和实践的双重检验。
注释:
①本文选择判定系数adj.r2作为判断价值相关性大小的依据,其原因是adj.r2可以度量盈余项目对股票价格及股价变动的解释力。adj.r2越大,会计盈余对股价或股价变动的影响越大,盈余信息在股票定价和投资决策中所起的作用越大。
②详见思腾思特中国公司david glassman、华彬、林榕、程海燕(2002)在《谁创造财富,谁毁灭财富——2001年中国上市公司财富创造和毁灭排行榜》中后附的计算eva的模型及调整项目。
③在计算经济增加值过程中需要剔除数据缺失的样本,因此本部分样本数量与计算会计盈余时的样本数量略有差异,但不影响样本总体回归结果。
参考文献:
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